转载:本文嚟自微信公众号“一点财经”(ID:yidiancaijing),作者:王蔓,转载经授权发布。
金融科技股不香吗?不,佢哋只是被低估科技含金量嘅权重部分。
过去十年间,国内金融科技行业在经历金融信息化嘅1.0阶段、业务线上化嘅2.0阶段嘅之后,目前已全面进入金融同科技深度融合嘅3.0阶段,并形成以蚂蚁、腾讯、京东等大型互联网企业同传统金融科技子公司为主导,垂类金融科技企业分散于各细分赛道嘅市场格局。
眼下,同金融科技相关嘅话题依然占据住全球市场嘅C位,但係相较于美国本土中一啲金融科技新秀而言,中国嘅金融科技企业则更多被归类于大金融产业,科技价值嘅评估受限都等呢一板块嘅中概股处于一个整体被低估嘅状态。
不过,各方市场明显已经意识到呢一点,并试图逐步调高行业估值模型中科技要素嘅权重。
随住行业整体估值嘅修复,360数科、信都科技、乐信等几家海外上市嘅金融科技板块中概股有望迎嚟补涨行情,同时,金融科技都将正式开启下半场嘅精彩。
美股市场正喺度“纠偏”
在中国金融科技飞速发展嘅十年入面,行业嘅高光时刻出而家2017至2019年间。
虽然监管部门对金融创新业务开展嘅监管不断趋严,但亦保持审慎包容嘅姿态,同样哋,一波金融科技公司都顺利登陆上资本上市。
从上市地嚟睇,像卡拉卡咁样嘅第三方支付机构选择在国内A股上市,而宜人金科、信都科技、简普科技等大多数金融科技企业则选择美股市场,以期获得更高嘅价值投资。
“通过上市融资,呢啲金融科技企业获得长足得发展,但由于中美两国嘅金融科技行业存在住较大嘅差异,市场认知不同造成金融科技中概股在美股市场中一直处在‘折价交易’嘅环境中。”一位资深行业观察人士表示。
咁样嘅结论并非没有依据。中美两国在金融科技嘅创新方向、实践路径等方面表现出极大嘅不同,其最根本嘅原因就是两国所拥有嘅征信体系并唔相同:
在美国,三大征信机构几乎覆盖所有人同公司嘅信用数据,几乎已经构建一个足够完善嘅信用体系;
在中国,央行主导下嘅征信体系仅覆盖曾向金融机构有过借贷行为嘅用户数据,而下沉城市中数以亿计嘅“无痕”用户并唔在其度,因此征信体系仍有较大完善空间。
当然都正是呢种国家层面征信环境上嘅巨大差异,这都使得科技元素在两国金融服务领域中嘅切入点,以及所发挥出嚟嘅功效在行业发展过程度,表现得不尽相同。
鉴于美国本土用户征信体系嘅完善,早前,美国嘅金融科技企业大多是面向B端金融机构,向佢哋提供技术输出等服务。此后,市场才逐渐涌现出像Lending Club、SoFi、Acorns、Affirm等更多面向C端市场嘅金融科技公司。
而在中国,征信嘅缺失正是金融科技嘅突破点,因此呢一行业自然兴起于捕捉离散数据、试炼风控模型同满足个性化需求嘅C端信贷领域。此后,国内金融科技之所以换挡转型到B端业务领域,更多是出于监管合规方面嘅考虑。
整体上讲,金融科技中概股股价被低估是受到诸多复杂因素叠加而成嘅,这其中最主要嘅原因是美国资本市场对中国金融科技嘅估值评定,更多是参考金融板块进行理解嘅,而忽略金融为表、科技为核嘅业务底层;当然,这入面面都有嚟自国内监管层面同市场层面等第啲方面嘅影响。
实际上,“华尔街”已意识到呢一点并开始做出“纠偏”动作。呢排,花旗银行发布研报话,无论是政策层面定系企业经营层面,家阵时中国嘅市场格局已在发生变化,此时应是重新评估中国金融科技企业潜力嘅时候,中外金融科技公司嘅差距理应缩窄。
金融科技嘅投资价值得以重新审视,不仅是从业企业嘅科技创新被市场各方认可嘅实证,同时呢一重大利好都会系相关企业带嚟一次价值重估嘅良机。
中国业务仲在发育
从国内现有嘅行业格局嚟睇,国内金融科技嘅市场结构趋向于少数大型企业主导。《2020胡润全球独角兽榜》显示,呢啲头部机构包含蚂蚁集团、陆金所、微众银行、京东数科、银联商务等在内18家金融科技“独角兽”,其总估值已达到16340亿元。
| 资料来源:《2020胡润全球独角兽榜》、泽平宏观《中国金融科技报告2020》
当然这并唔代表中小型金融科技没有生存机会。
毕竟,随住国人可支配收入嘅增加以及自身消费意愿嘅释放,同之匹配嘅支付类、财富类、信贷类等各种新型业态不断孕育而出。特别是借以数据同技术优势,通过同金融机构接合作而获得发展机会嘅金融科技企业,更成为众多细分赛道中嘅翘楚。
只不过,无论呢啲金融科技嘅成长经历点样、企业规模点样,提升经营业绩始终是一个共同嘅话题。鉴于目前金融科技行业嘅业务模式主要以助贷为主,因此企业经营能力嘅好坏,都在直接验证住自身科技能力嘅强弱。
呢一点,我哋可以从啱啱发布新一期财报嘅360数科同信都科技嘅表现中一窥究竟。
2020年,360数科全年促成交易2467.58亿元,较2019年1990.71亿元增长24%;财年内,实现收入135.64亿元,较2019年92.2亿元增长47.1%。
信都科技2020年全年促成借款金额达641亿元,第四季度促成借款金额达210亿元,同比增长24.3%;全年总营收达75.63亿元,同比增长26.8%。
除咗营收大幅增长之外,市场衡量金融科技企业技术实力嘅另外两大维度分别是——逾期率同机构合作,前者意味住经营耗损嘅控制,后者则代表产业生态占位。
从财报嚟睇,360数科同信都科技两家企业嘅逾期率均持续好转:360数科嘅M3+逾期率降低至1.48%,D1入逾率达到史上最好嘅5.2%,呢排更是降至5%以下;得益于用户结构嘅不断优化,信都科技第四季度嘅最终逾期率预计将低于3%。
结构合作方面,360数科嚟自金融机构嘅资金占比为99%;信都科技则全部来源于机构资金,目前已同银行、消费金融公司、信托等50多家持牌机构实现对接。机构资金成本相对可控,这不仅为其腾挪出更多利润空间,同时都是市场认可嘅另一种体现。
虽然360数科、信都科技嘅助贷业务稳健提升、逾期率都持续可控,但市场仍未畀这2家金融科技企业应有嘅价值定位。从PE值嚟睇,360数科为12.8倍,信都科技更是低至7.9倍,陆金所、乐信同样不高,PE值分别为17.2倍同7.2倍。
可以睇出,像助贷咁样嘅科技赋能并唔容易被市场理解,但呢类业务模式嘅好处是唔会因所谓“风口”而出现瞬间变化,其考验嘅系产品嘅体验,以及系咪能够通过技术满足机构方嘅需求,并在为服务受众嘅同时积累自身嘅价值增长。
科技要素带嚟价值重估
对金融科技企业,市盈率估值法虽然采用较为普遍,但呢种方式存在较大嘅缺陷,就是没有考虑到企业未嚟嘅增长能力。实际上,市净率(PB)才是金融科技中概股价值含量嘅更好体现。
市净率方面,目前美股市场中几家中国金融科技企业嘅PB集中在1.5~3.8之间,其度,360数科PB为3.8,乐信为3.2,陆金所为2.9,信都科技为1.7。而美国本土金融科技企业嘅PB却较中概股高出数倍、甚至数十倍,如做风险评估(主地产贷款同保险精算)嘅VRSK为10.4,机构服务供应商PayPal为14.6,信贷服务机构Afterpay为18.5,信用指数评级公司SPGI更是高达164.9。
之所以会出现呢种情况其实都不难理解,主要有以下两方面成因:
一嚟,从行业监管嘅角度嚟睇,市场中尚未真正出台一套专门针对金融科技行业嘅官方指导,目前现行嘅业务规范、限定条件等监管要求,几乎都系按照金融监管所执行嘅,因此大多数投资人对于金融科技行业嘅定性同估值,都就自但係然地将其归类于大嘅金融板块。
二嚟,之前监管对金融科技行业进行过几次力度较大嘅整治,横向上涉及准入资质、业务形态等方面,纵向上更是细化到获客、风控、放贷、催收等各个环节,呢种被动转型都在一定程度上影响从业企业嘅业绩稳定。
“从业务逻辑上讲,信都科技都好,360数科咁样嘅生态企业都罢,佢哋嘅崛起抓住嘅系数据同科技嘅机会,然后对传统金融服务进行变革。所以金融科技公司嘅本质其实系科技公司,而非直接参同交易嘅金融公司。”
上述行业观察人士进一步指出,“相较于美国本土金融科技企业,金融科技中概股嘅市净率普遍不高,这恐怕同海外资本市场对中国金融科技嘅审视仲停留在过去思维入面有关。但事实上,中国金融科技嘅发展已超越美国金融科技嘅发展,为确保市场嘅公平性,美股应调高对中国金融科技企业嘅预期指标。”
| 科技创新企业价值增长曲线
不过从趋势上嚟睇,科技在估值模型中嘅权重正喺度不断加强,这有望改变金融科技行业嘅估值逻辑。
对于呢啲金融科技中概股而言,将科技收入作为新嘅增长极,不仅意味住能够以更轻嘅模式、更低嘅资本金去撬动起大嘅发展空间。
同样哋,科技变现所带嚟嘅业务同财务嘅增速,都意味住行业“日花板”嘅挑高,行业估值模式向科技企业靠拢嘅重要趋势。
咁样嘅案例,喺资本市场中并唔少见,今日嘅“信都科技”“360数科”等好像过去嘅亚马逊。
2015年初,亚马逊同阿里巴巴嘅市值同为2000亿美金。到2018年,亚马逊同阿里巴巴净利润同为110亿美金左右,但两者嘅估值却日差地别,亚马逊嘅市值8728亿美元,PE高达75.99倍,而阿里市值只有5486亿美元,PE只有24.38倍。
究其原因,是市场认为对两家公司嘅定性不同:由于亚马逊嘅主要利润嚟自于云服务,因此亚马逊被视为一家科技企业;而阿里巴巴嘅主要利润嚟自于电商业务,因此其只是一家电商平台。
回到金融科技行业之度,拉长周期嚟睇,即便是有一日经营主体将要再次面临转型,脱离助贷模式、同金融机构变为纯技术输出嘅B0T模式,虽然唔会从根本上颠覆行业嘅估值逻辑,但呢种既规避监管风险、又弱化周期风险嘅方式,不乏都是一种可行嘅业态升迁。
结语
眼下,马上消费、银联商务等金融科技企业顺利完成科创板嘅上市辅导,不难预见,A股嘅大门都正面向更多金融科技公司而敞开。当然,这或者并唔局限于IPO企业,同样都为嗰啲已登陆海外资本市场嘅金融科技企业,铺设住一条回归嘅通道。
伴随住国内、外各方市场对行业价值判断嘅悄然改变,金融科技下半场嘅精彩好可能正式开启。
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2021-03-17 18:07:17
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