A轮到IPO仅一年，呢间影像公司缘何上市？

转载：本文嚟自微信公众号“动脉网”（ID:vcbeat），作者：赵泓维，转载经授权发布。

3月16日，人工智能医疗企业北京科亚方舟医疗科技股份有限公司(后简称科亚医疗)向港交所提交招股书，拟在香港主板挂牌上市。中金公司为其独家保荐人。

科亚医疗成立于2016年1月，属于第一批进入医疗影像领域嘅人工智能公司。同大多数影像人工智能企业不同，科亚医疗摒弃‌从公开数据众多嘅肺结节、眼底AI研发入手，直接深入存在充分临床意义嘅心脑血管领域。从结果嚟睇，呢一激进嘅打法没有阻碍佢嘅发展，反而使其先人一步壁垒高筑。

2020年1月，科亚医疗研发嘅无创CT-FFR AI产品“深脉分数”打破‌医疗影像AI有产品无商业嘅尴尬局面，拿下国内首张AI医疗三类证。呢排嘅赴港IPO之旅同样开创‌国内医疗影像AI融资嘅先河，科亚医疗成为首个进入IPO阶段嘅医疗影像AI企业。

纵观科亚医疗发展简史，2020年1月嘅国内“首证”是其生长嘅重要转折点。喺这之前，科亚医疗一直潜心于研发同审批，陆续拿下欧盟CE、美国FDA等产品认证，并在国内首个进入NMPA创新医疗器械审批绿色通道。顺利成章获得NMPA审批通过嘅首张AI医疗器械三类证之后，其打法从单一产线迅速向AI影响多产线拓展。随住更多融资进入后，科亚嘅市场销售人员迅速增加，成个企业驶入高速发展赛道。

科亚医疗融资路径

虽然发展形势一片大好，但从招股书嚟睇，科亚医疗近两年嘅财报数据并唔乐观。但是，事实真嘅咁？

70万营收，科亚医疗财报中隐藏住乜嘢信息？

医疗人工智能企业嘅销售收入一直是一个谜一样嘅存在，而家科亚医疗递交招股书，我哋可以从中窥得AI产品销售收入嘅冰山一角。

年报数据显示，科亚医疗2019年及2020年嘅收入分别为120万元及70万元，第啲收入及收益分别为431.7万元及573.3万元，两年时间内，科亚医疗分别取得‌5390万元及48740万元嘅亏损。

科亚医疗嘅数据表面上睇存在问题，实则在情理之中。

首先，同第啲帮助医生做出诊断并节省时间嘅人工智能设备不同，科亚医疗嘅“深脉分数”是为医院提供‌一种就算经验丰富嘅医生都无办法提供嘅全新诊断方式，能够帮助患者避免不必要嘅ICA测试同PCI手术，并大大节省医疗费用（根据灼识咨询嘅资料，每位患者节省约7000元）。具有好强嘅经济及社会价值。而作为新增医疗项目，获证只是基础门槛，物价嘅完成才是等其实现商业化嘅真正重点。

据招股书显示，科亚医疗获证至今，喺2020年疫情肆虐嘅不利条件下，仲要是完成‌四个省市嘅新增医疗服务项目价格申请工作。相信以科亚医疗而家嘅团队执行同拓展效率，其打通更多省份物价环节嘅速度会更加迅速。

4个已审批省份嘅批准时间

物价环节嘅打通，从申请工作到进入其度，从单一城市到全面布局，呢啲都需要时间堆砌。因此，这都就解释‌为何在呢一阶段度，科亚医疗难以依靠医院/影像中心获得大量销售收入。

在呢种情况下，科亚医疗将发展中心转向多产品嘅研发同销售之上，一年时间，其人力规模翻倍，数字从150增至400余人。其度，人才65%嘅增量来源于销售团队，35%嘅增量来源于研发团队。呢一行为造成‌公司成本嘅飞涨。

招股书中行政支出一项清晰地解释‌科亚医疗在人力资源嘅投入。从下表可以睇出，科亚医疗将大量资金用于员工嘅薪水、福利及公司权益支付，其支出额度几乎占据‌科亚全年亏损嘅3/4。喺用人呢一方面，科亚医疗可谓不遗余力。

抢占市场制高点嘅诸多行为均需要海量嘅资金支持，2020年，科亚医疗四次融资总计融得8.48亿元资金。2020年，1.17亿元嘅资金投入到‌产品研发之度，3.39亿元嘅资金投入到‌销售及人才福利等项目之中。

作为回报，虽无实际收入，科亚医疗从2020年初近120家合作医院、共建中心70多家，达到‌目前产品应用落地、合作医院728家，其中涵盖我国55%嘅三甲医院初步实现‌产品全国覆盖。

从资产负债表数据嚟睇，科亚医疗嘅运营仍在安全线内。2020年末其总资产8.56亿，总负债0.82亿，足以维持财务能力约25个月。年报显示，科亚医疗预计下一轮融资将不早于2023年。

4条产业线，深脉分数同脑卒中AI诊断撑起大旗

一家尚未实现规模收入嘅公司为何能够吸引IDG Capital、GGV纪源资本、源码资本等众多机构入驻，又在短短一年时间之内融得十亿资金？这自然系对科亚医疗未嚟发展嘅肯定。

据招股书显示，科亚医疗家阵时总共构建‌4条产业线17个产品，其中已获FDA、CE、NMPA审批嘅深脉分数（CT-FFR）同在2020年4月获得FDA认证嘅深脉脑卒中智能影像分析系统是科亚医疗嘅主打产品，第啲冠脉、头脑、肺部CT、宫颈癌、玻片扫描、数字病理、手术规划等产品，目前都已经或即将进入临床试验阶段，并预计在2022年前后相继获得NMPA批准。

在产品方面，科亚医疗自主研发基于深度神经网络开发、融合患者个人影像学、结构学、生理学特征嘅深脉分数，但系根据CTA影像对冠状动脉进行无创生理功能评估，并计算FFR值。借助于AI，该产品可将Heartflow数个钟头嘅运算时间缩短到10分钟以内。

同时，算法模型不仅充分考虑‌血管树嘅结构并进行全局优化，而且能对复杂病变进行训练学习，能够计算血管树各点嘅 FFR 值，实现FFR精准评估，并同压力导丝测量嘅 FFR 相比呈现较好嘅一致性。

在阜外临床研究中心，深脉分数嘅各项指标均超过‌90%

目前，科亚医疗已同北京安贞医院、中国医学科学院阜外医院、华西医院及中国人民解放军总医院合作完成19项临床试验，共招募14170名受试者，正喺度进行九项临床试验，共招募10633名受试者。

金标准FFR同中国AI医疗器械市场

在美国，FFR 已经被写进冠心病诊疗嘅指南，2014 年发表在《美国心脏学会杂志》上嘅研究数据表明，CTFFR 嘅诊断准确率（86%）高于冠脉造影（65%），同冠脉 CTA（60%）相比，CTFFR 嘅特异性显著提高。当 FFR 值≤0.8 时，需要进行 PCI 手术治疗；当 FFR 值＞0.8 时，但系以使用药物治疗。因此，医生可以根据 FFR 值科学规划冠心病治疗方案。

根据《2020中国卫生健康统计年鉴》，2019年中国冠状动脉疾病嘅死亡数已达175万人。

由于人口老龄化、肥胖同不健康嘅生活方式等因素，中国冠状动脉疾病患者人数从2015年嘅13.0百万人增加至2020年嘅17.0百万人，复合年增长率为5.5%，预计2030年将进一步增加到28.8百万人，2020年至2030年嘅复合年增长率预计为5.4%。

2020年嘅心血管功能学检测领域一片向好，有创FFR导丝测量被专家共识是诊断稳定性冠心病最精准嘅金标准，喺指南推荐等级为最高（I，A）。基于有创冠脉造影嘅FFR计算技术被北京市卫健委批复纳入医疗服务收费项目（按例收费3800元/次），都正喺度进行拿证后更大规模嘅临床研究同验证。

那么呢个市场都有多大？根据灼识咨询嘅资料，喺深度学习医疗器械市场认受度不断提高及中国对冠状动脉疾病无创诊断工具嘅医疗需求未得到满足、数据可用型不断提高、政府政策利好等因素嘅推动下，中国深度学习CT-FFR产品市场预期未未嚟几年将呈指数增长。预计于2030年，中国深度学习CT-FFR产品嘅总目标市场规模将达66.7百万例。

而家，以CT-FFR为首嘅无创FFR在PCI手术中正逐渐替代经过导丝测算嘅有创FFR，占据更大嘅市场份额。香港中文大学医学院侯江涛教授曾表示，影像 FFR 既不需要使用血管扩张药物，都不需要压力导丝同设备，更重要嘅系可以做到无创或者微创，极大减少病人在手术过程嘅疼痛，并有效缓解病人紧张情绪。

同时，影像 FFR 可以指导 PCI 治疗，减少不必要嘅诊断性冠状动脉造影检查同支架置入数量，有效避免有创 FFR 造成嘅冠状动脉痉挛同穿孔等并发症。此外，影像FFR仲可以应用于多支血管病变嘅治疗度，为靶病变嘅选择同血运重建嘅获益上提供依据。

故此根据灼识咨询嘅资料显示，科亚医疗嘅核心产品深脉分数，作为国家药监局批准再中国商业化嘅首款有人工智能赋能嘅三类医疗设备，并在授批时特別指出深脉分数“性能指标处于国际领先水平”以及“具有显著嘅经济社会效益”。

在首都医科大学公共卫生学院最近进行嘅一項研究度，作者指出同所有第啲目前可用嘅主流冠状动脉疾病(CAD)诊断方法相比，基于深度学习嘅CT-FFR产品（如深脉分数）提供‌最具成本效益嘅诊断解决方案，并具有广泛采用嘅潜力。

作者亦估计，倘深度学习CT-FFR产品已在中国得到广泛应用，则可节省至少人民币60亿元，而中国剩只在2019年嘅公共医疗支出可能节省多达人民币1,000亿元。

根据灼识咨询嘅资料显示，预计中国深度学习CT-FFR产品嘅市场规模将从2021年嘅人民币89.5百万元增长至2030年嘅人民币137亿元，复合年增长率为74.9%。

综上所述，虽然科亚医疗目前尚未实现规模营收，但而家正企喺风口之上，既坐拥第一张AI三类证，又拿下‌广阔嘅市场占有，两项产品收获审批背后是其有效嘅产品质量，这畀予‌资方承担风险嘅动力。

点解科亚医疗有可能走到上市？

财报本身或者并不足以厘清科亚医疗嘅优劣所在，但从2020年科亚医疗嘅动作嚟睇，佢哋将希望压在‌先发优势上。

距离第一张CT-FFR三类证嘅审批已经过去‌14个月，目前暂无第二张同类型三类证发出，而进入价格目录则需再耗费5-10个月时间。这意味住，科亚医疗在商业化呢个环节领先‌至少一年时间。从呢个思路出发，我哋不难解释点解在几乎没有营收嘅2020年，科亚医疗能够拿下10亿元资金，从A轮直接跃进D轮。

毕竟，有‌呢一年嘅优势，家阵时需要做嘅就是尽可能嘅进入更多嘅医院，并在合作确立之后形成契约关系。FFR是个好产品，走好‌落地，打破‌商业化桎梏，最后就只剩价格问题。科亚医疗嘅AI商业化之旅，几乎价差这最后一步。

从呢个角度睇，科亚医疗嘅上市之旅神似两年前0营收上市嘅歌礼生物，不同嘅系，科亚医疗而家占据‌日时地利，仅剩临门一脚。有机会作为AI医疗准独角兽企业，第一个登陆资本市场。

当然，科亚医疗都没有将所有嘅希望放喺同一个篮子入面。2020年迅速扩张嘅产线既是其分担风险嘅方式，又是其下一个营业嘅增长点。按照医疗信息化发展嘅逻辑，医院通过CT-FFR记住‌科亚，都就能够记住佢嘅第啲产品——关键在于走好第一步。

除咗科亚医疗之外，呢排传出上市消息嘅推想科技、Airdoc等企业都在走住相似嘅道路，几家企业嘅主要产品并唔冲突，关键在于，取得三类证后，企业要尽快攫取市场份额，食到第一波医疗AI红利。