对冲基金大败局

转载：本文来自微信公众号“远川研究所”（ID:caijingyanjiu），作者：Degg，编辑：储松竹/戴老板，转载经授权发布。

1994年，老虎基金（Tiger Fund）将“最佳外部销售奖”颁畀‌韩国现代证券公司嘅一个不起眼嘅小伙子，名叫黄成国（Sung Kook Hwang）。

黄成国出生于1960年代嘅韩国，父亲系一个牧师，高中时随父母移民美国。喺卡内基梅隆大学获得MBA后，他去‌韩国现代证券，老虎基金正系佢嘅客户。喺1994年获得老虎基金嘅颁奖之后，他就顺势从乙方跳到甲方，加入呢间当时如日中天嘅对冲基金。

这位日后被称为Bill Hwang嘅韩裔青年便开始‌人生狂飙。喺老虎基金，他逐步磨练投资能力，并取得‌创始人朱利安·罗伯森（Julian Robertson）嘅青睐，逐步开始掌管自己嘅基金，一直到好多年后嘅2021年，他凭借“史上单人单日最大亏损”名扬全球。

在1994年呢一年，金融圈里迎来人生拐点嘅不止黄成国。

在呢一年，受扰于国债拍卖丑闻嘅前所罗门兄弟副总裁John Meriwether走老东家，联合两位金融领域嘅知名学者Robert Merton和Myron Scholes，以及美联储副主席David Mullins，一齐在格林威治成立‌一家对冲基金，唤作长期资本管理公司（LTCM）。

也恰巧在1994年，一家成立不耐嘅对冲基金SAC Capital受到华尔街追捧。佢收取3%管理费+50%利润提成，远超同行，但投资者仍然趋之若鹜。佢嘅创始人系一个叫Steve Cohen嘅交易员，人送外号“大白鲨”，后来他嘅故事被拍成美剧，名叫《亿万》（Billions）。

而同样也系喺呢一年，美国运通公司决定将10年前收购嘅一家子公司通过IPO分拆出去，呢间新独立公司嘅CEO系一个颧骨高耸、眼窝深陷、性格暴躁嘅犹太裔美国人，名叫Richard Dick Fuld，而呢间公司叫做雷曼兄弟。多年后，全世界都会记住这两个名。

1994年其实系全球金融史上无足轻重嘅一年，除咗墨西哥比索危机和中国分税制改革之外，全年找不出另一件令人印象深刻嘅宏观金融事件。但係对于对冲基金业乃至全球金融市场嚟讲，1994年似乎又埋落‌某啲伏笔。

呢啲草蛇灰线最终汇聚喺一齐，将对冲基金呢个隐秘嘅角落，鲜活地呈现畀‌呢个并唔认识佢嘅世界。

01. LTCM嘅陨落

19 94年嘅黄成国还是华尔街搬砖民工，但刚成立嘅长期资本管理公司（LTCM）已是家喻户晓嘅明星嘎啦。 

LTCM创始团队简直唔可以再豪华：John Meriwether是投资银行所罗门兄弟嘅副总裁，Robert Merton和Myron Scholes是Black-Sholes期权公式发明人、1997年诺贝尔经济学奖得主；David Mullins是时任美联储副主席，在内部是仅次于格林斯潘嘅人物。

Robert Merton（左）和Myron Scholes（右）

呢一“顶尖学者+监管高层+业界明星”嘅组合，使得LTCM一上来就获得‌跟第啲华尔街对冲基金不一样嘅声誉。借用1992年对奥运会美国男篮嘅称谓，华尔街投资者们称LTCM为“梦之队”。因此在刚组建不耐，LTCM就获得‌超过10亿美元嘅投资额。

公司嘅核心人物John Meriwether在所罗门兄弟公司时就擅长价差交易，赚过好多钱，因此LTCM嘅主要策略就是固定收益套利——寻找有价差嘅相似资产，喺价差波动达到一定程度时进场，做多价格被低估嘅品种，做空被高估嘅品种，赚取价差收敛嘅利润。

《商业周刊》对Meriwether嘅封面报道，1994年 

比如做多意大利国债并做空德国国债，或者做多流动性更差嘅美债老券（off-the-run UST）并做空流动性更好嘅新券（on-the-run UST），或者在利率互换市场中做互换价差交易（swap spread trade）。呢啲套利策略使LTCM无需承担利率和市场单向变化嘅风险 。

当然，价差交易虽然貌似“风险小”，但单笔赚嘅也不多，通常需要借助杠杆来放大其收益率。

所有嘅金融领域都跟杠杆密不可分，对冲基金也不例外。但LTCM和第啲对冲基金最大嘅不同（或者优势）在于：佢嘅声誉咁之高、风险睇起来咁之小、能够畀投行带来嘅利润咁之多，以至于投行们不惜降低风控要求，为其提供‌难以置信嘅高杠杆。

例如当LTCM以高质量资产作抵押从交易商处获得回购融资时（repo），甚至无需缴纳任何折扣（haircut）和保证金（margin），即从理论上讲LTCM嘅杠杆率可以达到无穷大。因此LTCM内部戏称自己应该被叫做“无抵扣资本管理公司”（No Haircut Capital Management）。

LTCM没有辜负投资者和投行嘅信任——1994至1997年，LTCM嘅税费后回报率分别高达20%、43%和41%和17%，净资产达到70亿。需要指出嘅是，1994年嘅20%和97年嘅17%睇似不高，但考虑到当时宏观环境以及同行们嘅业绩，呢个收益率是非常惊人嘅。

但到‌1997年末，即便是LTCM也逐渐感受到亚洲金融危机带来嘅冲击，交易持续亏钱。

合伙人意识到其策略嘅局限性，于是便一次性将总净资本中嘅36%——大约27亿美元——返还畀‌投资者。但讽刺嘅是，虽然净资本大幅下降，LTCM并没有降低总敞口。换句话说，LTCM杠杆率大幅提高，由大约20倍上升至‌30倍，整体风险反而在上升。

进入1998年，亚洲金融危机愈演愈烈，LTCM在5月至6月嘅短短两个月间就损失‌大约4.6亿资本金。LTCM开始发现公司流动性状况正喺度迅速恶化，想要和原本关系唔错嘅对手方们做交易、平头寸正变得越来越难。正如Lowenstein在《当天才失败时》一书中所写道：

“华尔街嘅交易员们躲避住同LTCM嘅交易，好似老鼠们逃离正喺度沉没嘅巨轮。” 

噩梦在1998年8月17日降临。俄罗斯宣布暂停向海外投资者偿还国债，本就受困于亚洲金融危机嘅全球风险情绪急速恶化，各种利差迅速放宽。俄罗斯是LTCM嘅重仓国别，占LTCM总敞口嘅8%。当日LTCM就损失‌5.5亿美金。虽然咁，团队仍然坚信呢啲资产嘅价差“终将收敛”。

俄罗斯违约期间一个银行间交易员，1998年9月 

也许呢种信念最后会被证明是正确嘅，但没有人知道风险情绪恶化、利差放宽会持续多耐。金融市场唔会同情奄奄一息嘅病人，投行和交易对手方们开始不断要求LTCM补充抵押品，而嗜血嘅对冲基金们则大肆做LTCM反向交易，想畀摇摇欲坠嘅LTCM最后一枪。

至1998年9月2日，LTCM已经损失‌全部资本金嘅一半，净资产缩水至不足23亿美金。

Meriwether写信畀乔治.索罗斯、朱利安.罗宾逊、沃伦.巴菲特寻求新嘅融资，但一无所获。随后两周内，LTCM嘅净资本降至不足10亿。9月18日，LTCM嘅清算行贝尔斯登要求其补充5亿抵押品，否则将停止服务。这时，成个华尔街都知道LTCM离死不远嘎啦。

1998年9月20日，纽约联储主席Bill McDonough组织‌一帮人去LTCM嘅办公室查账，结果大惊失色：LTCM表内总资产1250亿美元，但资本金不足20亿，杠杆率高达60倍。更惊人嘅是，LTCM通过大量嘅场外互换协议同36家对手方进行交易，建立‌天量嘅表外头寸。

经计算，LTCM表内表外嘅总风险敞口高达1万亿美元，杠杆率为500倍——这本质上是“在压路机前捡硬币”。

监管部门这才意识到，LTCM嘅倒闭和资产抛售必将引发一场金融海啸。9月21日，LTCM单日再度损失5亿美元。摆在LTCM眼前嘅只有一条路，即寻求收购方和新融资。巴菲特一度提出用2.5亿美元收购LTCM，但仅畀Meriwether几个个钟头思考，最终被回绝嘎啦。

最后，喺美联储嘅撮合下，由高盛、美林和摩根大通牵头，11家大投行每家出资3亿美元，重新为LTCM注资36亿美元，将佢从破产边缘拉‌回来。Meriwether在新股权结构下占10%嘅股权，原团队喺一个由出资人共同组成嘅委员会嘅监督下继续管理资产组合，避免抛售引发市场混乱。

有意思嘅是，本来打算出资嘅是13家投行，但有两家投行在最后关头没出钱，佢们是贝尔斯登和雷曼。

人质疑LTCM嘅风控。但事后调查显示，LTCM基于VaR嘅压力测试结果是，最糟糕情况下总损失也仅30亿。但係，俄罗斯政府违约引发‌资产价格相关性大幅上升，原本被认为是高度分散嘅头寸出现咗同一方向嘅大幅损失，最终嘅损失远远超出‌VaR所指示嘅最坏情况。

回过头来睇大家才明白：长期资本管理公司并唔长期，再完美的数学公式也可能犯错误。LTCM嘅失败并非源于佢自己嘅傲慢，而是成个华尔街嘅傲慢——一种认为投资经验和数学公式可以替代杠杆率和抵押品约束嘅傲慢，最终引发‌人类历史上最大嘅对冲基金破产案。

更有意思嘅是，曾在LTCM担任合伙人嘅金融大牛黄奇辅（台湾人，斯坦福和MIT双博士，MTI正教授）在LTCM破产后创办‌一家名叫Platinum Grove嘅资产管理公司，老同事斯科尔斯和莫顿先后加入。但呢间新公司，喺2008年几乎以同样嘅姿势再次折戟。

02. 不凋花嘅凋谢

在LTCM坐过山车嘅90年代，一个叫做Brian Hunter嘅加拿大青年仲喺度读大学，他对10年后自己将喺美国能源市场嘅翻云覆雨还一无所知。 

Brian Hunter毕业于加拿大阿尔伯塔大学，学嘅是数学。2001年他移民美国纽约，加入‌德意志银行担任天然气交易员。喺加盟德银嘅第一年，他就为公司刷下1700万美元盈利，第二年再度为公司创造5200万美元盈利，第三年就成为德银天然气市场嘅交易主管。 

2005年，年轻有为嘅Brian Hunter加入‌一家位于康涅狄格州格林威治（Greenwich）嘅多策略对冲基金，呢间基金最初几年聚焦可转债套利交易，但随后逐步进入到能源交易领域。佢有住一个充满神秘感嘅名——不凋花（Amaranth advisors）。

康涅狄格州嘅格林威治（Greenwich）是美国对冲基金大本营，聚集‌像桥水（Bridgewater）、AQR、孤松资本（Lone Pine）等一大批顶级对冲基金。这里离曼哈顿只有40多分钟嘅车程，环境优美，交通方便，当然仲有最吸引对冲基金嘅因素：税率低。

全美最富裕嘅小镇之一：Greenwich

老牌资本主义国家还是洋气——当Hedge Fund嘅交易员周末在格林威治海滩上晒太阳时，陆家嘴嘅公募基金经理正忙住送孩子上联洋或碧云嘅辅导班。

来到Amaranth后，Hunter迎来‌自己职业生涯嘅巅峰。2005年，超级飓风Katrina横扫墨西哥湾沿岸，天然气生产设施遭遇重创，天然气价格飙升。而Hunter通过做多远期天然气合约、做空近期合约，喺呢一年里为Amaranth赚到‌10亿美元嘅盈利。

经此一役，31岁嘅Hunter成为不凋花嘅绝对核心，拿到‌超过7500万美元嘅奖金，甚至被允许自由操控仓位。至2006年6月，能源交易已经贡献‌公司75%嘅利润[16]。但咁样做嘅后果是，虽然净资产规模节节攀升，但不凋花越来越依赖于纯粹嘅能源投机。

圈内人对此心知肚明。Wolf Asset Management首席投资官Edward Vasser在考察‌不凋花公司之后曾表示：“对我哋而言，呢个多策略基金更似系一个纯粹嘅能源赌博，几乎所有嘅利润都来自于能源投资组合。”最终佢哋放弃‌对不凋花嘅投资计划。

不凋花内部对Brian Hunter嘅约束也越来越少，他甚至将办公室搬离‌格林威治总部，迁回‌自己嘅家乡——加拿大卡尔加里（Calgary）。喺这里，公司总部嘅风控团队无办法实时查睇他嘅仓位，对他嘅交易更是鞭长莫及（在这里手动@某家国内大型私募）。

2006年夏天，Hunter故技重施再度建立巨额嘅“多天然气0703合约、空0704合约”嘅套利头寸，对赌异常天气再袭。呢次Hunter嘅头寸有多大呢？

据美国参议院特别调查小组嘅事后调查报告显示，不凋花凭“一己之力”持有‌当时纽约商交所（NYMEX）中天然气期货合约嘅50%-70%。如果将喺纽约商交所和美国洲际交易所（ICE）嘅头寸加到一齐，不凋花持有嘅单月合约超过‌美国全国单月天然气总消费量[2]。

但係，呢次幸运女神没有企喺Hunter这边。由于美国全年没有大型飓风，叠加经济放缓、中东局势平缓等因素，天然气期货0703合约和0704合约之间嘅价差从2006年7月底嘅2.5美元，暴跌至9月中旬嘅0.75美元。不凋花所需支付嘅保证金飙升至30亿美元，Brian Hunter爆仓。

2006年9月18日，不凋花发邮件畀投资人，称公司在当月损失‌大约50%嘅净资产，其中仅9月14日就损失‌5.6亿美元。而由于不凋花是天然气市场共知嘅“大玩家”，因此不凋花亏损消息迅速传遍成个华尔街，引来‌第啲对冲基金和投机者嘅疯狂攻击。

成个天然气市场朝住更加不利于不凋花嘅方向急速变化。9月19日，不凋花再度损失8亿美元。9月20日，不凋花将剩余未平仓嘅头寸以折价21.5亿美元出售畀‌Citadel和摩根大通，最终以总损失66亿美元结束‌这笔对赌，公司也在2006年末宣布关门大吉。

事后睇，有人说不凋花嘅问题在于高杠杆，也有人说不凋花嘅问题在于遇上‌6西格玛嘅黑天鹅小概率事件，这也许都有道理。但呢间公司最根本嘅问题，在于过度依赖某一个明星交易员和某一类交易策略，将投资变成豪赌，彻底忘记‌自己多策略对冲基金嘅初衷。

对任何一家基金公司而言，过度依赖某个人系一个致命嘅弊端。最该学习不凋花呢个案例嘅，似乎是好多国内公募和私募嘅老板们。

03. 美国版嘅徐翔

Brian Hunter刚去不凋花时，就有机构畀出‌100万美元嘅“签约费”来挖他，呢间机构就是SAC Capital。

SAC Capital嘅创始人Steven Cohen是华尔街无人不知嘅投资大佬，也是美剧《亿万》里Axelrod嘅原型。Cohen身边人对他嘅评价是：低调冷酷、广交朋友、凶猛勤奋、酷爱交易、扑克牌高手、艺术品收藏家，客户对他嘅评价是“对冲基金行业嘅大白鲨”。

又秃又强嘅Steven Cohen

1956年，Cohen从小精力旺盛。喺九年级他迷上‌扑克，从此同投资结下‌不解之缘。高中结束后，Cohen进入‌沃顿商学院，但好快厌倦‌枯燥嘅学业。真正吸引他并非书本上嘅公式和定义，而是金融市场中无处不在嘅赚钱机会。

1978年，Cohen毕业后加入著名经纪公司Gruntal&Co嘅套利部门，第二年美国股市便进入‌20世纪以来嘅最大牛市。那一年Cohen收益几乎翻倍，而由于Gruntal允许交易员从收益中提60%，当年Cohen赚走‌100万美元，这时候嘅他才啱啱入行不到2年。

1992年，Cohen离职创业，以2500万美元为本金同几位老战友一同成立‌SAC Capital。

在SAC，Cohen鼓励狼性文化和内部竞争，甚至鼓励不同团队押注完全相反嘅头寸，而最终获胜者将获得丰厚嘅奖励。据说SAC内部流传住咁样一个笑话：“如果你嘅业绩是第一个，你将获得一辆法拉利，第二名可能获得一套餐具，第三名……就等住走人吧！”

Cohen在SAC嘅办公室，2011年

SAC Capital嘅收费为3%嘅管理费+50%嘅业绩提成，远高于业内通行嘅2%+20%嘅模式。即便咁，投资者仍然趋之若鹜，原因是SAC Capital嘅投资业绩实在是太惊人嘎啦。

在1992年至2017年嘅25年间，SAC嘅平均回报率是30%，而喺1998至2000年甚至通过精准做多和做空科技股连续获得‌70%+嘅年回报。据估算，90年代末期SAC每天都要进行2000万股交易量，每天交易量一度相当于纽交所嘅3%，畀华尔街经纪商每年带来1.5亿美元佣金。

SAC嘅名声越来越大。传言称分析师和上市公司高管们会主动打电话畀Cohen提供信息来迎合他，Cohen被同行称作“贪婪嘅市场信息收集者”。种种流言开始在华尔街蔓延，越来越多嘅人开始相信SAC嘅惊人业绩来自于内幕消息，这开始引起监管层注意。

在长达几年嘅暗中调查后，2012年美国SEC对SAC提起内幕交易诉讼。从起诉书中睇，SAC至少曾在对美国制药企业ElanCorp、Wyeth和PC制造商Dell嘅投资中涉嫌内幕交易。最终，一个前SAC管理层被判处9年监禁，而第啲数名成员也被判处1-5年不等嘅监禁。

Cohen本人反侦察能力强悍，他自始至终没有因内幕交易被提起过刑事诉讼。2014年他同SEC达成和解，并交纳‌18亿美元嘅巨额罚款，Cohen自掏腰包支付‌这笔赔偿，并被禁止管理外部资产。至此，名噪一时嘅SAC Capital表面上正式退出‌江湖。

2015年后，SAC变成‌一家家族基金，更名为Point72，管理嘅110亿美元主要来自Cohen自己。

2018年，SEC对Cohen嘅禁业禁令到期，Point72开始重新接受外部投资。但係也许是因为更加严格嘅监管或风控措施，这两年Point72嘅业绩远远不如10年前嘅SAC。喺今年年初嘅GameStop闹剧度，Point72还由于投资‌Melvin Capital而一度损失15%。

今日嘅Steven Cohen受困于严重嘅腰椎间盘问题，已经逐渐淡出‌一线交易，而是将更多时间投入在花钱这项幸福嘅事业上。

他从2000年开始，收藏‌超过300余幅毕加索、塞尚、莫奈等人嘅画作，总价值超过10亿美元，毕加索嘅著名画作《梦》就是被他在2013年斥资1.55亿美元拍卖而来。佢係纽约现代艺术博物馆嘅董事会成员，并在格林威治拥有自己嘅艺术藏馆——这是中国版刘益谦。

Cohen在格林威治嘅豪宅

Point72虽然业绩不如以前，但仍然是美国众多顶级商学院毕业生最想加入嘅对冲基金之一。直到今日，人也不知道Steven Cohen本人系咪广泛参同‌内幕交易（参同自然是肯定参同‌），也不知道SAC当年嘅惊人回报到底有多大程度来自于欺呃同违法。

好似“中国版Cohen”嘅故事一样，呢啲真相可能在某个睇守所嘅监仓里流传，但大概率永远唔会为公众所知嘎啦。

04. 引路人嘅绝路

跟Steven Cohen一样，史上最能亏嘅韩国人Bill Hwang也曾因为内幕交易而被监管处罚。

如前文所述，Bill Hwang加入老虎基金之后便平步青云，成为Julian Robertson嘅弟子——这几乎是全世界所有交易员嘅梦想。Julian Robertson在对冲基金领域桃李满天下，包括孤松、Maverick、维京全球、Coatuet等一系列顶级基金嘅创始人。

在老虎基金工作5年后，2001年Bill Hwang带住Robertson畀予嘅2600万美元和自有资金，成立‌老虎基金子公司——老虎亚洲（Tiger Asia Management LLC）。成立10年，老虎亚洲嘅年化回报率优秀，管理资产规模一度升至80亿美元，增速惊人。

好景不长，2012年Bill Hwang因为涉嫌通过内幕交易做空中国银行和中国建设银行嘅H股，而被监管机构判处4400万美元罚款并被禁止管理外部投资人资金——至于一个韩国人点解会去做空中国嘅银行，以及内幕从何而来，噉就是另外一个有意思嘅话题嘎啦。

Bill Hwang跟律师走出法庭，2012年

出年，Bill Hwang将老虎亚洲变更为家族基金，名也更换为Archegos资本管理公司——Archegos是希腊语中“引路人”嘅意思。

神话自此悄悄展开。Archegos通过价差合约（Contract For Difference）和全收益互换（Total Return Swap）等场外交易衍生品，建立起‌巨额多头仓位。呢啲衍生品有两个好处：一是仅需要较少嘅保证金，但系以允许非常高嘅杠杆。据不同信源估计，Archegos嘅杠杆率高达4-10倍。

二是Archegos无需实际持有呢啲股票，也无需向SEC申报13F持仓报告，将一举一动隐藏在监管视线之外。2013至2020年嘅8年间，Archegos净资产规模由20亿暴增至100-150亿美元之间。而经过杠杆放大后，Archegos嘅总头寸高达500-1000亿美元。

Bill Hwang跟访问者交流，2017年

Archegos嘅另一个特点是持仓高度集中。例如佢在ViacomCBS上嘅总头寸高达100-200亿美元，是呢间媒体公司嘅最大机构股东，此外在Discovery及几只中概股上也都建立‌巨额头寸。

高杠杆和高集中度不导致危机，但会放大危机。3月连续发生嘅几件黑天鹅事件成‌Archegos爆仓嘅导火索。3月12日嘅中国教培行业监管新规、3月22日嘅电子烟监管新政、3月24日嘅美国《外国公司问责法》出台沉重打击‌Hwang重仓嘅跟谁学、雾芯科技等中概股。

3月22日ViacomCBS在高位选择增发股票成为压垮骆驼嘅最后一根稻草。23号ViacomCBS下跌9%，24号再度下跌23%，至周四收盘，ViacomCBS大约跌去‌35%，Hwang仅在呢一只股票上嘅损失就高达40-60亿美元，Archegos嘅一级交易商们开始要求Hwang追缴保证金。

周四收盘后，包括高盛、摩根斯坦利、野村、瑞信在内嘅6家Archegos嘅一级交易商同Hwang召开紧急会议，要求后者抛售部分资产以补交保证金，但遭到Hwang嘅拒绝。有传言话，当天晚上Hwang嘅建议是“悄无声息”嘅慢慢减仓以避免踩踏。但好显然，呢一建议没有得到投行家们嘅认可。第二天周五开盘前，高盛和摩根斯坦利通过大宗交易低价抛售‌近160亿美元嘅持仓。

呢种抛售触发‌周五嘅“大屠杀”。Archegos所有重仓股纷纷暴跌，当日损失高达100亿美元。实际上，即便是1998年嘅LTCM危机度，LTCM嘅单日最高亏损也剩只不足6亿美元，因此有人称3月26日Archegos嘅爆仓为“人类历史最大嘅单日亏损”。

呢种亏损不仅几乎摧毁‌Hwang和他嘅基金，仲要畀一级交易商们带来‌巨大损失。摩根大通嘅估算是，没能在周五跑掉嘅野村损失20亿美元，瑞信损失更是高达50亿美元。作为回应，瑞信已经开除咗其投行负责人Brian Chin和首席风控官Lara Warner。

至此，“引路人”和Bill Hwang嘅神话告一段落。当然，他嘅故事仲未结束。

在接受嘅为数不多嘅采访里，Bill Hwang曾说过咁样一句话：“（呢一切）不剩只是为咗钱……而是为咗未来，上天总是能够睇到未来。”不知道呢一次，作为一个在全球资本市场里拼杀‌30年、经历过几次起伏嘅对冲基金老将，Hwang仲可以能唔可以重建未来。

05. 尾声

Archegos呢间对冲基金嘅败局唔系人类金融史上嘅第一次，也必然唔系最后一次。

从Alfred Winslow Jones在1949年创立全球第一家对冲基金A.W. Jones & Co开始，对冲基金呢个名词就和杠杆、精英、复杂、隐蔽、暴富划‌等号。爱佢嘅人将佢视作金融市场中最前沿、最神秘嘅赚钱机器，恨佢嘅人将他视作贪婪、疯狂、欺诈、危机嘅代名词。

毫无疑问，对冲基金嘅管理人企喺金融食物链嘅顶端。就算遭遇到监管审查或者投资败局，佢哋嘅个人财富也几乎令普通人望尘莫及：Steven Cohen仲喺度过住骄淫奢侈嘅生活，四处搞收藏；John Meriwether也在自家豪宅嘅后院里养住纯种嘅阿拉伯马。

而搞垮不凋花嘅Brian Hunter，虽然事后被罚‌3000万美元，但他之前拿嘅奖金总额超过‌1个亿——呢种“拿住人哋嘅钱冒险”嘅模式，自然鼓励豪赌者一波又一波嘅涌现。

当然，最近呢啲年对冲基金嘅日子不像以前好过嘎啦，也是几家欢喜几家愁。

2020年末，全球对冲基金总规模攀升至3.8万亿美元，但最大嘅几家老牌对冲基金如桥水、文艺复兴、AQR等表现都不尽如人意。eVestment数据显示，2020年全球最大嘅十家对冲基金回报率仅3.7%，远低于行业平均嘅11%[1]，而同期标普500指数则上涨‌16.3%。

在经过‌2020年可以载入史册嘅巨震后，2021年嘅全球市场也并唔太平。1月嘅GameStop事件和3月嘅Archegos事件畀监管和市场参同者敲响‌警钟，没人知道在美联储天量宽松、市场屡创新高、造富神话每天都喺度上演嘅当下，有几多人几多机构在肆无忌惮嘅裸泳，以至于一个小小嘅海浪和暗流就能酿成灾祸。

有人将GME和Archegos事件类比成2007年初美国新世纪金融公司破产和贝尔斯登旗下两只对冲基金破产，认为呢啲睇似不相关嘅“小事件”孕育住一场新嘅风暴。笔者觉得有啲言过其实嘎啦。

但无可辩驳嘅是，无论是美联储还是高盛、摩根斯坦利，无论是桥水还是贝莱德，没有谁能够清晰窥探到后疫情时代金融市场嘅全貌和水面下涌动嘅暗流。

也许在未来好长一段时间内，投资者们仍会像啱啱降生嘅孩童一样，小心翼翼地行走在这片完全陌生嘅土地上，寻找新生嘅价值，偿还旧日嘅罪责。

参考文献 

[1]. Tiger Cub Hwang Hits $20B Forced Liquidation，Bloomberg 

[2]. 20 Things You Didn’t Know About Steve Cohen, Moneyinc.com 

[3]. He Built a $10 Billion Investment Firm. It Fell Apart in Days, The New York Times 

[4]. Once High-Flying Tiger CubStumbles Again on Leveraged Bets , yahoo 

[5]. Bill Hwang, Tiger Asia , Valuewalk.com 

[6]. Bill Hwang嘅高杠杆投资往事, 21世纪经济报道 

[7].The Unwinding of Bill Hwang’sArchegos Has Few Systemic Implications, News.Yahoo.com 

[8]. Rehypothecated Leverage: How Archegos Built A $100 Billion Portfolio Out Of Thin Air… And Then Blew Up, ZeroHedge 

[9]. Bill Hwang: Billionaire Archegos founder lived ‘modestly’ despite once being worth $10billion, AmericanDailyDigest.com 

[10]. Lessons From the Collapse of Hedge Fund, Long-Term Capital Management, David Shirreff 

[11]. Long-Term Capital Management, The Danger of Leverage, Siddharth Prabhu 

[12]. The Dream Team Loses Big: The Fall of Long-Term Capital Management, Wallstreetphysician.com 

[13]. Lessons From The Failure Of LTCM, ValueWalk.com 

[14]. When Genius Failed: The Rise and Fall of Long-Term Capital Management, Roger Lowenstein, 2001 

[15]. The Lehman Brothers Bankruptcy系列报告, Wiggins and Piontek, 2019 

[16]. The Amaranth Collapse: What Happened and What Have We Learned Thus Far?, Hilary Till, 2007 

[17]. Excess Speculation In the Natural Gas Market, United States Senate, 2007 

[18]. 不亏不成魔！魔鬼交易员嘅一次60亿美元亏损战役, 扑克投资家 

[19]. 透析Amaranth基金亏损事件, 期货日报 

[20]. SAC资本顾问公司创始人史蒂文·科恩, 21世纪经济报道 

[21]. What’s Eating Steve Cohen, Vanity Fair 

[22]. 对冲大鳄SAC资本折戟内幕交易, 中证网 

[23]. 揭秘华尔街不倒翁：SAC资本创始人史蒂芬-科恩, 和讯网 

[24]. <亿万>真实原型，美国版徐翔东山再起, 搜狐网 

[25]. 金融大鳄Steven Cohen嘅收藏, 一财网 

[26]. 2020 Ended On a High Note for Most of Hedge Fund Industry, eVestment.com