疫情股奈飞嘅用户增长有啲崩

转载：本文来自微信公众号“海豚投研”（ID:haituntouyan），作者：海豚投研，转载经授权发布。

奈飞(NFLX.O)北京时间4月21日发布2021年第一季度财报，公司收入71.63亿美元，同比增24%，略微高于彭博一致预期嘅71.34亿美元；经营利润19.6亿美元，同比增104%，大幅超过预期嘅17.8亿元。 

从财务数据上粗睇，似乎奈飞嘅成绩有啲过分优异，但众所周知，市场最关注奈飞嘅，从来唔系简单嘅营收净利等指标。

因此，海豚君再进一步细睇经营指标。 

发现原来本季度收入净利高增长嘅背后是 订阅用户增长（397万）大幅唔及指引（600万）以及市场预期 ，而提价嘅效果则开始显现（ARPU提升）。 

用户增长嘅意外放缓以及竞争者增多嘅市场格局下，令到奈飞嘅前景已唔如上年那样清晰明朗。 

再加上管理层对二季度嘅用户比一季度末净增仅100万嘅保守指引，截至发稿前，盘后暴跌近10%嘅股价已表明‌市场态度。

海豚君认为，虽然长期流媒体趋势仍喺，但短期内市场可能需要消化一下奈飞嘅增长预期差。 

虽然全球流媒体市场趋势未改，全球大部分地区嘅流媒体平台仍然喺高速渗透中。但线下娱乐随疫苗普及嘅逐渐恢复，疫情红利嘅消退，以及市场竞争格局嘅变化，从奈飞呢次财报来睇，对奈飞嘅用户增长阻力还是相对明显嘅。

因此，市场对于奈飞等一众流媒体平台嘅高增长预期需要适度调整。 

但有以下两点令人略有欣慰。 

管理层提及，一季度嘅内容供应上存喺一定嘅延后，导致内容量唔及预期，因此对用户规模嘅影响也唔可忽视。 预计今年下半年唔少爆款热剧上线，会对奈飞嘅用户增长有一个显著提振。

另外，奈飞嘅成本费用改善喺规模优势下继续提升，财务指标稳步向好，奈飞嘅融资需求和债务负担有望进一步减轻。 

本次财报具体内容

（1）用户增长大幅跑输预期，管理层指引保守，短期增速预期需适度调整

本季度奈飞全球订阅用户为2.08亿人，净增近400万，大幅低于管理层指引嘅600万以及市场一致预期嘅630万人。而对于二季度嘅指引，管理层也相对保守，预期全球净增仅100万。 

虽然本季度有市场较为期待嘅《Bridgerton》、《Lupin》等热播剧，但从全球唔同地区来睇，环比增速均存喺唔同程度嘅下滑。 

而一季度北美、拉美地区合计不足百万嘅用户净增长，表现‌奈飞喺部分地区嘅增长态势或已出现咗疲软迹象。 

数据来源：Netflix财报、海豚投研整理 

对此数据嘅预期落差，管理层解释为本季度内容供应量嘅略有下滑，并展望二季度会随住唔少爆款剧新季内容以及电影内容嘅增多而减缓净增用户环比下滑嘅态势。 并且重点提及对市场竞争嘅乐观态度，认为用户增长下滑同市场竞争加剧关联唔多。 

海豚认为，虽然内容供畀对流媒体视频平台嘅用户订阅意愿有住主要嘅影响，但从上年以Disney、HBO等为首嘅第啲流媒体平台增长情况来横向对比嘅话，奈飞嘅增长势头短期内可能还系喺一定程度上受到‌同行竞争嘅影响。 

数据来源：各公司财报、海豚投研整理 

虽然根据第三方咨询公司Parrot Analytics嘅数据显示，近两年奈飞市场份额也出现咗一定嘅下滑（由两年前嘅64%下滑至家阵时嘅50%）。 

但喺今日随后嘅业绩电话会上，管理层再一次强调净增用户下滑同竞争无关，或者真正有无影响可能仲系要要睇到Disney、AT&T等公司嘅财报披露后才能判断。 

从长期来睇，全球流媒体趋势的确定性仲喺度。

目前以奈飞为代表嘅流媒体平台喺整体电视市场嘅市占率仅11%仲未算高，疫情期间提前加快‌流媒体平台嘅用户渗透速度。 

随住流媒体视频对有线电视嘅逐渐替代，喺长期市场蛋糕做大嘅情况下，奈飞还是能继续享受行业变革嘅红利。 

数据来源：Morgan Stanley Research、海豚投研整理 

（2）提价策略继续推进，ARPU提振效果明显

本季度全球ARPU环比提升近5%，达到11.5美元/月，喺用户增长放缓下，对收入增长贡献变高。 

ARPU嘅超预期提升这主要上季度提价效果带来。（上季度主要提价嘅美加地区一季度ARPU环比增速最高） 

数据来源：Netflix财报、海豚投研整理 

似乎是尝到‌提价嘅甜头，继上季度喺美国、加拿大、澳大利亚等地区提价后，本季度奈飞又陆续喺德国、日本、土耳其、阿根廷地区分别提价10%-50%。 

数据来源：Netflix官网、海豚投研整理 

值得一提嘅系，本次提价幅度最大嘅土耳其、阿根廷，分属奈飞财报披露嘅亚太地区和拉美地区。从用户增长来睇，呢两个地区都系上季度增长势头相对良好嘅地区。 

海豚君认为，本季度奈飞喺这两个地区嘅大幅提价，除咗一方面可能系定价相对较低嘅原因之外，仲有可能系第啲地区嘅同行竞争更加激烈，提价唔利于用户增长和粘性嘅保持。 

对比同行，一季度除咗Disney+也顺势提价之外，第啲平台未有明显嘅价格调整，而奈飞嘅定价水平仍然显著高于同行。 

另外，一季度拉美地区嘅用户增长态势突然出现拉垮，净增仅35万人，大幅低于上季度嘅122万以及非疫情期2019年一季度嘅147万人。海豚君认为，呢次阿根廷地区嘅提价或者会对拉美地区用户增长带来进一步嘅压力。 

总嘅嚟讲，唔可否认家阵时奈飞嘅用户增长态势出现咗一定程度嘅疲软 ，呢次财报后市场对奈飞嘅高增长预期或者会做适当调整。 

（3）成本费用端嘅改善系一季度盈利指标向好嘅主要原因

虽然呢次奈飞嘅用户增长指标表现唔佳，但从成本费用端来睇，财务经营指标喺超预期向好。

一季度奈飞嘅营业成本率为54%，较上一季度大幅下滑。销售费用率相比上季度嘅11.5%，下滑至7.2%，位于近两年销售费用率低位。 

呢次成本端改善主要来自于内容成本占收入嘅下降，从一季度流媒体内容成本摊销情况来睇，内容成本率大幅下滑，进一步体现‌奈飞对上游内容供应嘅话语权优势。 

数据来源：Netflix财报、海豚投研整理 

成本费用端嘅下滑，带来‌经营利润嘅超预期增长。 一季度实现经营利润19.6亿美元，大幅超出华尔街预期嘅17.7亿美元，经营利润率高达27%。 

管理层对于2021年嘅经营利润水平指引，呢次未有修改，仍然为上季度提出嘅20%利润率水平。 

数据来源：Netflix财报、海豚投研整理 

另外，由于上年现金流整体转正开始，奈飞嘅债务负担也喺快速减轻。 管理层认为，未来公司对外部融资嘅需求有望唔再提升。 

截至3月31日，奈飞嘅账上还存喺157亿美金嘅债务总额。公司计划未来将债务规模继续下降至100-150亿区间。 

除此之外，由于对未来财务状况嘅改善预期和信心，管理层决定自二季度开始，陆续回购近50亿美金普通股。

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