华熙生物直追、昊海生科掉队，爱美客能否笑到最后？

爱美之心人皆有之，唔论是明星、网红还是普通人也好，人人都有追求美嘅权利。随住大众消费观念嘅改变及可支配水平嘅提升，医美开始逐渐深入人嘅日常。

喺医美界享誉“女人嘅茅台”嘅爱美客，于4月26日晚间发布‌今年一季报。从财报核心数据睇，期内营收、净利润都呈现爆发式增长，涨幅分别为227.52%、296.5%；毛利润涨幅略微下滑，但仍位居高位92.5%。

可见，爱美客这份超预期财报系一份靓嘅答卷，但市场表现却有啲唔尽人意。截止4月26日深交所收盘，爱美客股价微涨0.37%，报582元；次日收盘，股价微涨0.86%，报587.02元。 

那么，喺当今医美之风盛行嘅年代下，作为行业龙头嘅爱美客亮出一份唔错成绩单下，为何市场反应却平平呢？是佢核心产品支撑唔起更高嘅估值吗？此外，喺医美之争日益激烈嘅当下，华熙生物、昊海生科及爱美客“医美三剑客”度，谁能笑傲到最后呢？

爱美客春风得意：营收同比增两成、净利润增近三成

财报数据显示，爱美客2021年Q1营收约2.59亿元，同比增长227.52%；净利润约1.71亿元，同比增长296.5%；喺现金流方面增势也可观，同期公司经营活动产生嘅现金流量净额为1.55 亿元，同比增加1.63 亿元。

公告称业绩增长主要因素喺于，一方面来自于疫情对医疗美容消费嘅影响已经消除；另一方面来自公司产品力优势，以及同下游医疗美容机构、医生群体嘅深度合作运营。

具体来睇，是爱美客嗨体、爱芙莱及宝尼达三大核心产品持续嘅释能。虽然本季报公司并未披露各产品营收情况，但有机构表示，经过前期培育，近年来嗨体度系列都维持高速增长，销量上从2019 年嘅68.8 万支增长至2020 年嘅约120+万支，再到今年Q1 预计约45-50 万支。此外，预计“爱芙莱”、“宝尼达”等产品也有唔错表现。

再通过观测上年年报，上年爱美客业绩增长也主要来自于以主要嗨体系列，该产品上年实现营收4.47亿元，占总营收7.09亿元嘅超六成。当时有机构预计，作为爱美客独家热门产品嘅嗨体，预计2030年市场规模可达87.4亿元，对比2020年营收规模，仍有19倍嘅上升空间。

目前机构也认为，嗨体喺唔断释能，帮助公司嘅业绩向好。东莞证券认为，爱美客嘅透明质酸钠类填充剂产品市场地位进一步提升，而嗨体作为国内唯一一款通过NMPA批准嘅针对性治疗颈纹嘅Ⅲ类医疗器械，也正成为明星爆款。

那么，睇起来一片大好嘅爱美客，为何股价反应却似乎有啲平呢？

喺一季报度，其实透露出嘅一条重要消息是葛卫东退出‌爱美客前十大流通股东，取而代之嘅是王萍成为爱美客第二大流通股东。而葛卫东撤出也并非个例，近期来爱美客遭到明星基金扎堆减持，包括刘格菘嘅广发小盘、胡昕炜嘅汇添富中盘价值等。

明星基金扎堆减持背后，或同公司估值“虚高”相关。喺2月18日爱美客股价曾达到最高点1331元，市盈率近400后，紧接住是爱美客股价大幅走低、明星基金嘅大撤退，直至3月25日才有明显嘅拉升情况。

截图来自：富途牛牛

这或侧面透露出大股东是唔睇好公司嘅，唔然点样会出现减持其实系“出逃”嘅现象？那么，追根究底是原因乜嘢导致嘅呢？或都可以从这份财报睇出端倪。

产品结构优化、毛利率维持高位，但经得住市场推敲？

众所周知，爱美客享誉“女人嘅茅台”之称依仗嘅是堪称神话嘅毛利率。本季度毛利率也有一个好好嘅表现。财报数据，2021年Q1，公司实现毛利率92.5%，同比提升2.67pct；净利率63.9%，同比提升10.6pct。

毛利率维持高位，其实也主要受产品结构优化导致。公告话，高毛利率嗨体、熊猫针等产品销售占比嘅提升，为业绩及毛利率增长都带来‌正向影响。

但是，毛利率位居高位就一定是好事吗？

首先唔置可否，毛利率高表示爱美客嘅三款核心产品都系暴利产品，赚得多。观测其2019年披露数据，2019年，嗨体、爱芙莱和宝尼达售价分别为353元/支、311元/支、2547.5元/支，毛利率分别为93%、90%和98.7%。粗略估算，三款产品成本分别为25元/支、30元/支及32元/支。

但仅有暴利唔行，仲要得有可持续性暴利嘅能力才符合公司长线发展嘅逻辑，即暴利嘅产品优质或能持续受到市场欢迎。

财报数据，2021年Q1，爱美客研发费用率9.0%，同比提升0.1pct，主要系公司研发投入大幅增加所致。可见，喺研发上公司还是有一个好嘅投入状态。

但是观测爱美客嘅五大客户嘅销售额占比或可发现，其产品嘅波动性或较大、导致大客户嘅稳定性存疑。

财报数据，2021年Q1，五个主要客户销售额约38.27亿元，占比为14.67%；上年一季度，五个主要客户销售额约14.26亿元，占比18.02%。销售额增长近一倍以上，但占比却下降。

这或侧面透露出，产品是愈加暴利嘎啦，但客户也需要更多钱购买所以占比唔高，而这对客户嘅稳定性或产生一定影响。

况且，往年来爱美客前五大客户名单变动十分频繁。根据往年招股书显示，2018年爱美客前五大客户换‌三家，2019年又换‌一家。虽然本季度未披露前五大客户名单，但通过上述产品价格波动嘅推测，或也可能导致大客户嘅变动。

而这背后原因或同营业成本嘅增长相关。财报数据，2021年Q1，爱美客营业成本约0.19亿元，同比增幅达到141.69%。而营业成本嘅增长进一步可能影响产品价格增长，因此导致前五大客户考虑到价格因素，转为第啲家厂商采购产品。

此外值得注意嘅是，爱美客虽然毛利率高，但公司仲有以下问题：（1）单一业务嘅困境，爱美客嘅三款核心产品都为玻尿酸系别产品，而若公司要想估值更高或是需要打造更多元化业务。（2）治理隐患问题，“黑医美”事件唔断爆出，促使监管愈加趋严，而爱美客嘅医美耗材供应商下游客户又多为非公立医疗机构，所以唔合规现象也突出。

以上种种方面上嘅问题，短期内或并未太大嘅影响到公司，但长期来讲维持高位毛利率嘅爱美客能否持续维持这项业绩还好难讲。唔过，喺核心产品们依然处于红利期下，佢还是能持续交出一份份满意成绩单嘅。

华熙生物直追、昊海生科掉队，爱美客点样稳固龙头地位？

根据华创证券预计，2019年中国医美市场规模超1500亿元，增速领先全球，但家阵时我国医美渗透率仍低于大部分发达国家，预计喺渗透率持续提高下医美市场将保持高增，到2023年有望超3000亿元。

可见，医美行业风口正酣。也正因为潜力巨大，国内医美行业嘅竞争格外激烈，“医美三剑客”中嘅华熙生物同昊海生科由此对爱美客嘅攻势愈加猛烈。那么，爱美客能一直位居龙头地位吗？

通过今年一季度三家业绩表现上睇，爱美客增速最猛但营收规模却比唔过华熙生物、昊海生科，而净利润方面爱美客表现最佳。

财报显示，2021年Q1，爱美客营收达2.59亿元、同比增长227.52%；、华熙生物达7.8亿、同比增长111.1%；昊海生科达3.8亿、同比增149.1%。 

同期净利润方面，爱美客达1.71亿元、同比增长296.5%；华熙生物达1.5亿，同比增长41.1%；昊海生科达9699.3万，上年同期为-2485.5万元，同比扭亏为盈。

其实，三家企业中只有爱美客主营业务是玻尿酸制品及相关医美产品；华熙生物业务更多元，从原料向医疗终端、化妆品以及食品应用延展，实现全产业链布局；昊海生科主要产品则包括医疗美容、眼科、创面护理及骨科等产品。

可见，华熙生物、昊海生科比爱美客嘅业务布局更广。但係，正因为爱美客专攻一条热门赛道，研制出‌全球唯一一款专门拥有修复颈纹嘅复合注射材料“嗨体”，先令到其营收规模唔高但净利润可以领先同行。

但是，业务更多元嘅华熙生物对爱美客是唔小嘅威胁对象。据《松果财经》观测，近年来华熙生物业绩都维持‌高速增长，喺2017-2019三年时间里，其收入规模便增长‌超过10个亿。

昊海生科则表现唔佳，2020年全年其营收及扣非后净利润都呈现同比下滑趋势，虽然今年一季度业绩增长但也才扭转上年亏损状态。

综合业绩来睇，爱美客凭借独家热门嗨体玻尿酸能处于前头位置，但华熙生物全产业链布局嘅想象力更佳说唔准喺未来有机会超越爱美客。

此外值得注意嘅是，大家共同面对嘅问题是，目前医美行业内国产医美品牌嘅市场占有率较低，虽然2021年本土品牌市场占有率有望达到30%，但依然是以进口品牌占据市场嘅主导地位。

所以，大家共同该考虑点样打开更广嘅医美市场。况且随住竞争嘅加剧，三家价格战愈演愈烈，同时喺“黑医美”事件频频爆出下，让监管对医美行业更加严格，大家未来日子都唔好走。但呢啲并唔可以阻碍三家争夺战。毕竟，呢条赛道是咁暴利嘅一条赛道。

最后回归本次主角爱美客，本季度财报确实取得唔错嘅成绩，核心业务唔断释能，推动营收、净利润以及现金流嘅唔断增长。为此东莞证券、中泰证券、天风研究等机构大多都维持喺买入或持有评级，呢体现出爱美客嘅影响力还是好好嘅，短期内佢嘅行业龙头地位是稳固嘅。

本文作者：叶小安