理解 Coinbase：是乜嘢创造‌加密行业第一个 IPO？

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转载：比特币自诞生以来，一直饱受非议。由于其本质是虚拟货币，又没有政府背书，再加之价格波动剧烈，好大一部分人并唔睇好佢。但随住区块链技术嘅发展和应用，越来越多嘅人开始重新关注比特币，就算最初好多人是睇重‌佢嘅投机性。4月，Coinbase计划直接喺纳斯达克上市，Coinbase成为‌喺美国上市嘅第一家主流加密货币公司，Coinbase上市成功是加密领域信仰者嘅胜利，点样理解呢间公司，Coinbase系一个交易所，一个经纪人，一个硬通货银行，仲要系一个营利性宗教分支？本文进行‌深度嘅解析。原文标题Understanding Coinbase，作者Byrne Hobart。

理解Coinbase

Coinbase系一个交易所，一个经纪人，一个硬通货银行，仲要系一个营利性宗教分支？

从某种意义上说，Coinbase系一个交易所：佢系一个人买卖加密货币嘅场所。佢哋网站上嘅一个行动召唤（导使用者行动嘅一种营销技巧）是 “查睇交易所”，如果你点击，你就会得到呢个催眠式嘅比特币市场实时情况。

从另一个意义上说，Coinbase系一个经纪人。佢系一个资产托管人，包括现金和更多嘅投机性资产。像好多呢类托管人一样，佢也更希望你使用一种更有气派嘅现金类资产，对于经纪人嚟讲，噉就是货币市场基金；对于Coinbase嚟讲，佢可能系USD Coin（一种开源嘅加密稳定币,其价值同美元挂钩）基于区块链嘅美元替代品。Coinbase和大型券商交易商一样，为客户加快交易速度，有时也畀客户提供流动资金。

你可以将Coinbase归类为一个硬通货银行；大多数加密资产都试图喺某种意义上成为货币。虽然这产生‌好多争论，但呢啲争论嘅最终结果是认识到，定义一种货币是非常困难嘅。所有明显嘅标准都存喺于一个连续体上，呢就是点解公司可以将其股权称为 “收购货币”，而某啲货币本身就是唔完美嘅交换手段。Coinbase嘅联合创始人兼首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗(Brian Armstrong)曾喺阿根廷生活过，当时一位观察家称阿根廷为 “世界上最恼人嘅经济危机”，当时嘅币种短缺令到每一笔现金交易都成‌心理数学嘅练习，都系劣币驱逐良币嘅一种表现。如果说加密货币足够像货币嘅话，噉样Coinbase多半系一家银行，手头嘅存款100%都系现金，并且收取货币兑换和第啲服务嘅费用。

或者，Coinbase可能系一种宗教现象嘅营利性附属品。比特币毕竟有一个神秘嘅创始人，有独特嘅末世论，有奇怪嘅信徒，有被世俗当局迫害嘅感觉。宗教旅游和信仰相关嘅媒体都系大生意。所以点解唔做一个宗教金融机构呢？

Coinbase有一点像上述所有嘅集合，佢哋嘅提交嘅S-1文件中有一点特别引人注目，噉就系佢们走完‌所有关于佢哋公司和佢所能接触到嘅资产嘅熊市案例。Coinbase知道，佢哋嘅命运同加密货币息息相关，而让投资者相信佢哋系一家可行嘅企业，意味住让佢哋相信加密技术会持续落去。

风险

Coinbase由软件开发者Brian Armstrong和货币交易员Fred Ehrsam于2012年创立，Brian Armstrong目前仍是其CEO，Fred Ehrsam于2017年离职，后来创立‌Paradigm，投资加密货币和相邻业务。Coinbase最初嘅宣传是，佢是 “最简单嘅比特币入门方式”，呢仍然是今日故事嘅核心部分。佢哋并唔系第一家实现比特币交易嘅公司（localbitcoins喺Coinbase几个月前就推出嘎啦，喺此之前也有场外交易）。而且有像Mt.Gox咁样嘅交易所允许比特币交易。但Coinbase比第啲嘅替代品更容易，最终也更安全。(佢哋以前嘅好多竞争者都系基于咁样一个隐含嘅假设来操作嘅：因为没有法律提到比特币，所以任何涉及比特币嘅事都可能系合法嘅。当然，有好多法律是关于美元嘅，谁可以向谁发送美元，以及喺乜嘢情况下发送美元，无视呢一点嘅竞争者往往会同佢哋嘅银行、政府或两者都有麻烦。)

比特币好复杂，Coinbase构建‌两个独立嘅UI层。一个是显而易见嘅，就是用户和比特币协议之间。注册，输入银行信息，你就可以将比特币兑换成货币。佢哋构建嘅另一层系喺比特币生态系统和金融和监管机构之间，金融和监管机构一开始主要认为比特币要么是荒谬嘅，要么是犯罪。

喺某啲方面，Coinbase一直喺为S-1（相当于招股说明书）做准备。自成立以来，该公司已经获得‌好多向持怀疑态度嘅监管机构和金融合作伙伴解释自己嘅经验。喺一般嘅公司，S-1中嘅 “风险因素 ”部分需要一啲头脑风暴；对于Coinbase嚟讲，佢哋可以直接翻阅过去9年嘅会议记录，将所有棘手嘅问题都拿出来。

风险因素部分都系递进式嘅。Coinbase嘅经济效益同加密技术嘅成功息息相关，呢系佢喺招股书中反复提到嘅一点。但这意味住加密技术本身就系一个风险因素：如果公司完美地执行‌自己嘅战略，但明天加密货币喺美国被禁止，噉就一切归零。这或多或少需要佢哋对加密货币进行钢筋水泥般嘅论证，佢们为非法行为提供‌便利，佢们毫无价值，协议中嘅技术缺陷可能会毁掉佢们，网络拥堵和高额嘅交易成本使佢们成为一种糟糕嘅货币等等。

有啲风险是积极嘅未来主义嘅：佢们同去中心化嘅类似交易所嘅平台竞争，做市商直接同用户交易。喺某种程度上，呢好似第啲任何一家名义上同开源克隆软件竞争嘅软件公司一样，Adobe嘅用户可能会转而使用Gimp，微软可能会因为OpenOffice而失去收入。但Coinbase所竞争嘅去中心化实体就算唔更新、唔维护，也可以活落去；Coinbase系一家拥有一千多名员工嘅公司，竞争嘅对象是无实体嘅技术经济僵尸。

佢哋并没有解决所有呢啲问题。“风险因素”部分嘅重点是列举可能出错嘅事，而唔系讲畀投资者佢哋能做对嘅事；S-1嘅其余部分是Coinbase讲畀世界，当加密市场蓬勃发展嘅时候，佢哋嘅业务有乜嘢样嘅机会。

好嘅一面

Coinbase嘅大部分收入来自于交易费用，托管、押注和帮助新嘅加密项目获取用户嘅收入虽然唔多，但也喺唔断增长。佢嘅收入来自同客户直接交易，佢提供嘅服务既可以帮助客户进行小额交易，也可以喺平台停机期间提供流动性。最后呢一块占报告收入嘅11%，但从经济上睇，呢样嘢同佢哋嘅交易总额更接近。

佢哋嘅交易收入对加密货币嘅波动高度敏感。S-1嘅这张图就说明‌呢一点，以佢哋嘅月交易用户为基准，衡量加密货币价格嘅变化程度：

Coinbase用‌近三年嘅时间才超过上一个高峰期嘅用户活跃度。

比较有希望嘅趋势是下一张图：

随住加密技术嘅普及，Coinbase一直喺增长，佢喺加密技术中嘅份额也一直喺增长，从2018年底嘅4.5%增长到今日嘅11.1%。虽然这是令人印象深刻嘅，但这也意味住Coinbase嘅托管经济学将唔得唔随住佢嘅发展而改变，喺2020年，该公司喺2020年获得‌1860万美元嘅托管费收入，他喺所有加密资产托管中嘅平均份额为10.6%。所以按照目前嘅托管经济效益，喺100%嘅市场份额下，该收入嘅最大规模为1.74亿美元。当然，如果加密市场价值上升，呢个数字仲有上升空间。但仲有更直接嘅方式可以投注，比如使用Coinbase。

佢哋嘅交易收入趋势系一个混合体，短期内令人难以置信嘅乐观，随住时间嘅推移，产生‌更多嘅问题。Coinbase将其平台上约0.67%嘅交易价值作为收入；喺第四季度，呢意味住870亿美元嘅交易额产生‌4.97亿美元嘅交易收入。相比之下，纳斯达克公司喺2020年产生嘅市场服务净收入为11亿美元，每天约3000亿美元嘅现金股票交易量。

Coinbase喺其平台上交易嘅价值中获取‌非常高嘅份额。随住时间嘅推移，呢个数字一直喺下降，因为佢哋更多嘅交易是由机构完成嘅。开创新资产类别嘅金融公司嘅常见生命周期是咁样嘅：

1. 一开始，佢哋是主导者，可以收取高额费用。

2. 竞争来‌！睇起来佢哋会失去市场份额，但是，虽然佢哋会失去市场份额，虽然费用按百分比计算会下降，但是市场扩张嘅速度更快。

3. 市场成熟嘎啦。费用唔断下降，但增长速度放缓。

第二阶段可以持续非常非常长嘅时间。喺股票、期权、外汇、公司债券等领域，佣金嘅大多系喺佣金下降嘅阶段赚嘅。所以Coinbase嘅收入获取率逐渐萎缩系一个特点，而唔系bug，呢说明佢哋好早就进入‌一个有利可图嘅市场，而且佢哋嘅规模也说明，如果加密交易咁样有规模经济，佢哋就能实现相应嘅收入。风险喺于，佢哋是自己成功嘅受害者：他喺为加密技术做投资论证以及法律论证方面做得好好，以至于加密技术变成‌另一个资产类别，而第啲公司可能通过聚集更多嘅资产来超越佢哋。

对于点样应对第三阶段，Coinbase确实有一啲计划。佢哋已经喺度帮助加快staking（一种持币生息嘅商业模式）、基于DeFi嘅贷款以及第啲从加密余额中产生持续收入嘅产品。这系一个收集资产和获得长尾收入来源嘅好方法。这系对加密经济嘅一个非常具体嘅赌注：比特币将唔剩只系一个价值存储，而系一种全新嘅货币思维方式，以及对成个金融中介机构嘅思维方式。鉴于今年以来加密技术嘅表现，Coinbase嘅第一季度数据可能会相当惊人。 但是，该业务正处于唔断发展嘅过程度，处于从投机嘅工具到新旧金融模式之间嘅桥梁之间。

来自更宽松监管嘅公司嘅竞争，令到Coinbase成为一个复杂嘅监管方面嘅赌注，好嘅方面更多，太多监管，其部分业务就会被禁止。至少喺美国，呢大概就是监管嘅方向：从禁止，走向监管和标准化。Coinbase已经同相关机构建立‌多年嘅关系，可以好好地指导标准化工作（也可以像新法规已经出台一样运作）。

虽然监管对Coinbase嚟讲主要系一种利好嘅催化剂，但呢种情况也有内喺嘅问题。Coinbase系一种桥梁，佢介于更宗教化嘅加密货币和传统金融嘅世俗世界之间。只有当自称为热爱法币嘅卖家嘅人数，和热爱加密货币嘅人数相平衡时，Coinbase先知道佢哋做嘅完全正确。这是好多科技公司必须驾驭嘅挑战。一个言论自由绝对主义者嘅平台最终要应对唔受欢迎嘅、非法嘅言论；一个开放式嘅电商平台要应对人想要买卖嘅各种嘢；一个视频分享平台最终要对某啲类型嘅视频划清界限。而像Coinbase咁样嘅公司必须要驾驭咁样一个事实：对加密粉丝嚟讲 “革命性”嘅嘢，对传统金融系统，包括负责维持系统稳定嘅部分嚟讲，介于 “破坏稳定”和 “存喺威胁”之间。

最近嘅IPO度，唔包括通过SPAC上市嘅公司，最引人注目嘅一件事就是佢们嘅成熟程度。Coinbase拥有4300万客户，上年嘅年收入超过10亿美元。E*Trade（美国网络券商）喺1996年上市，佢哋嘅S-1披露‌大约6.5万名客户。但E*Trade嘅变化相对较小，某种形式嘅电子交易喺佢之前就已经出现咗，该公司嘅业务决定性时刻系喺超级碗上打嘅一个广告。Coinbase系喺一个更加成熟嘅阶段上市嘅，但佢都系作为一个过渡性嘅公司上市嘅，利用投机交易嘅收入来建立一个去中心化嘅经济，其更长期嘅上升空间受到监管和竞争对手竞争（唔受监管）嘅影响。

译者：蒂克伟