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  • 反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    转载:本文来自微信公众号“海豚投研”(ID:haituntouyan),作者:海豚投研,转载经授权发布。

    阿里巴巴北京时间5月12日晚间美股盘前公布截至今年3月底嘅2021财年四季度财报。 

    本季度阿里收入1873亿,明显超出‌市场预期嘅1804亿,而且超预期嘅质量还可以,主要是淘宝和天猫嘅收入表现较好。 

    但利润上,虽然有前期阿里对市场释放嘅唔重利润嘅信号,但是262亿嘅Non-GAAP净利润还是远远低于市场预期296亿,阿里加大投入嘅力度同速度只能用火速来形容。 

    如果将财报核心数据分为优点嘅缺点两部分嘅话: 

    (1)优点:用户增长唔错、淘宝天猫收入唔错

    a. 年活买家净增‌3200万,超出海豚君预期,当然背后每一个用户都系阿里用暴增嘅销售费用钱贴出来嘅; 

    b. 淘系佣金+广告收入同比增长‌40%,加大补贴加上今年春节商家、快递同用户嘅原地过年明显利好淘宝天猫呢种平台电商。 

    c. 阿里国际零售业务飙涨带动菜鸟业务加速高增长,本季度同比增速100%,收入100亿; 

    (2)缺点:阿里云失速、泛娱乐亏损加剧、淘系盈利能力全面下滑

    a. 阿里云收入意外失速,剩只168亿,根据阿里财报描述,应该是海外市场失去‌贡献增量嘅短视频大客户TikTok,阿里云利润率1.8%创新高,但公司并唔打算释放云业务利润。 

    b. 以优酷为主嘅泛娱乐,新剧播放量嘅加大,亏损再次加剧; 

    c.淘特、淘宝/天猫嘅盈利能力严重下滑,其中长期70%嘅淘宝/天猫为主嘅平台零售利润率首次滑到‌60%以下,而淘特拖累零售相关嘅新业务亏损率再次滑到‌接近-16%。 

    d. 而呢一切数据无疑指向一个阿里喺后监管时代,荷枪实弹、全面开战嘅竞争姿态。

    整体上,海豚君2019年底就开始喊嘅阿里要下场血拼,虽然整整迟到‌一年,但终于还是兑现嘎啦。 喺迟到嘅一年度,无论是拼多多还是美团都已稳稳站上‌千亿美金市值,让阿里喺自己嘅零售腹地过得异常难受,也错过‌一个巨大嘅战略防守期。 

    虽然呢次利润垮嘅有啲太严重,但长线恐怕是未来打开向上空间必然要走嘅一步棋。 

    考虑到目前阿里估值其实已经好便宜,市场吸收‌比较差嘅利润和阿里云嘅意外下滑,阿里喺资本市场表现并没有特别多嘅下跌空间。 

    反而是呢次财报所阿里表现出嘅投入决心,以及佢所涉及嘅战场——平台零售、服务零售,可能会影响到市场对拼多多、京东、美团等嘅预期。 

    对阿里,后续真正要想打开向上空间,至少要睇到阿里新嘅投入周期中能够真正睇到竞争格局嘅改善。 

    关于阿里财报前瞻以及近期热点可点击 《阿里战略投入小气,下个五年能否逆风翻盘?》 以及 《天价罚款靴子落地,地板价阿里有望雄起?》 。 

    以下是关于本次财报嘅详细分析。 

    (1)淘特、淘宝一齐撒钱,阿里用户增长加速回归

    手淘用户应该算是本季度除咗超预期嘅收入之外唯一嘅亮点嘎啦,截止3月底嘅春节季: 

    1. 阿里国内零售平台年度活跃用户数增速(过去12月喺天猫淘宝产生过购买行为嘅账户数)达到‌8.1亿,同比增长12%。 

    这相比上季度末新增3200万,上一个单季增量超3000万嘅还系喺2018年双十一所喺季度。 

    另外,淘宝特价版年活买家数1.5亿,相比上个季度末嘅1亿,净增‌五千其,相比呢个季度阿里国内零售整体年活增加是3200万。 

    如果统观季度支出情况可以睇到,用户增长加速回升嘅代价是阿里国内零售业务嘅明显放血。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    2.淘系APP月活同步改善,单季净增2300万,淘特、淘宝、天猫等APP整体月活达到‌9.25亿。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (2)淘宝天猫创收实力唔减

    本季度阿里佣金+广告嘅客户管理收入为636亿,同比增长40%,小幅超过‌之前市场普遍30-35%左右嘅增速预期。 

    支柱业务高增长最主要是因为上年同期因为疫情,商家和物流停摆对淘宝造成巨大伤害,今年物流严阵以待,商户和用户基本原地过年,利好阿里呢种平台型电商。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (3) 竞争加剧,2021年淘系GMV慢增长

    天猫实物GMV本季度增速26%(剔除未支付订单),同淘宝天猫收入超预期基本一致。结合同期线上零售,基本可以睇到目前天猫GMV同国内线上零售增长嘅同步性好强,已喺成熟稳定状态。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    喺平台零售相对较重要嘅GMV表现上,仲有一啲值得一提嘅信息:淘宝直播截止3月底嘅财年GMV达到‌5000亿,而截止12月底嘅12个月是4000亿,增长势头还唔错。 

    此外,阿里仲喺度本季度财报中披露‌阿里国内零售体系全年GMV情况:淘宝天猫全年GMV增长13.7%,达到‌7.5万亿,小幅低于同期线上零售大盘14%嘅增速。 

    如果结合京东和拼多多截止12月底嘅2020年增长情况(京东2.6万亿,同比25%;拼多多1.67万亿,同比66%),阿里应该深感危机重重。 

    另外,海豚君没有睇到正常应该会有嘅淘宝天猫GMV嘅分拆。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (4)补贴加剧、资产变重,平台零售盈利严重下滑

    本季度,成个核心电商业务Non-GAAP EBITA利润剩只306亿,利润率滑至19%,较上年疫情重创嘅低点30%再创新低。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    显然,咁低嘅利润唔只是重资产业务高鑫零售并表一个人嘅锅。 根据海豚估算,阿里以淘宝天猫为主嘅平台零售本季度海豚估算利润率为59%,喺拼多多出现以前,该数据常年维持喺70%左右。 

    另外,阿里呢个季度微调‌淘特喺分项利润中嘅位置,淘特是放喺‌业务创新所代表嘅原重资产单元中。 

    这也就是说59%嘅低盈利能力仲未包含阿里喺下沉市场嘅进攻成本,也因为淘特进入‌新业务嘅亏损核算度,本季度新业务亏损再次加剧,亏损率达到‌16%。 

    注意,新零售业务中新并表嘅高鑫零售呢个季度收入288亿元,经营利润11亿元,净利7亿元,佢作为大体量业务三个月全量并表本应该是提振利润表现嘅。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    海豚君之前喺财报前瞻 《阿里战略投入小气,下个五年能否逆风翻盘?》 提过,加大投入利润变差已经是市场嘅一致预期,但而家速度来得龙卷风,导致公司整体Non-GAAP EBITA嘅利润只有226亿,比海豚君睇到嘅大多数250-260亿嘅大行预测及海豚君280亿预期存喺显著差距。 

    海豚君也喺上篇文章中讲过坐拥500亿+美金净现金,让核心战场上两大对手同时崛起,对阿里嚟讲无疑系一种重大战略失误。

    而家呢种投入最多算是亡羊补牢,接下来等待线上零售市场大概率系一个荷枪实弹、火力全开嘅阿里,而呢个阶段之时前期嘅沉淀成本,要喺股价上体现,仲要要观察后续执行效果。

    (6)重资产零售业务:高鑫并表、自然增长稳健

    国内重资产零售业务主要包括盒马、高鑫零售、银泰、猫超自营、天猫国际自营同考拉。季度重资产零售业务本季度收入596亿,同比增长135%,同海豚君预期完全一致。剔除高鑫零售288亿收入,实际同比增长大约22%,增长持续放缓。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

     (7) 毛利表现持续平稳

    喺成本同费用端上,阿里本季度剔除掉股权激励嘅Non-GAAP毛利增速46%,达到‌637亿;毛利率明显掉到40%一下,剩只34%依然一家重资产公司,毛利率表现稍低于预期。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (8)销售费用狂飙,阿里也开始撒钱‌

    除咗毛利率嘅持续下滑,呢个季度真正问题系喺销售费用端上:多线战场同时开展,销售费用季上个季度同比高涨60%以上后,呢个季度飙升116%,远远超过收入64%嘅增幅,单季抌钱241亿元。 

    第啲销售同研发由于以人员开支为主,基本保持稳定。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    整体上,Non-GAAP经营利润192亿,经营利润率10%,低于上年同期疫情季嘅14%。另外Non-GAPP净利润262亿,低于市场预期296亿。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (9)新财年收入瞄准9300亿

    阿里照旧喺旧财年嘅最后一个季度畀出‌对于新一年嘅整体收入指引——9300亿,同目前市场预期9250亿基本一致。 

    唔过阿里CFO明确表示,“2022年会将全部嘅增量利润额外资本再投回去,来支持商户和投资新业务等战略领域,来争取更大嘅消费者钱包份额,以及向新市场(TAM)渗透。” 

    按照呢个指引,接下来新财年四个季度,阿里嘅Bottom Line,基本没法好睇嘎啦,直接忽略就好。

    睇完零售和行业整体大盘,我喺睇一下阿里喺零售之外嘅新故事线上嘅表现:

    (1)诡异“失单“大客户,阿里云增长放缓

    本季度阿里云收入168亿,同比增速37%,速度严重下滑,而且相比上季度净增量剩只7亿。 

    阿里嘅解释是呢个季度有一家知名嘅互联网客户,而且喺海外体量仲未小,过去是用阿里云嘅服务嘅。但是因为非产品方面嘅原因,佢哋嘅国际业务弃用‌阿里云,导致增速睇起来明显放慢。 

    咁描述下来,呢个客户似乎呼之欲出,难道是TikTok? 

    呢个季度阿里云利润首次真正意义上转正,达到‌3亿,只是从公司嘅描述来睇,短期并唔打算释放云业务利润,仲要是要投回到获客和提升客户价值中去。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (2)菜鸟:持续爆发式增长

    菜鸟上季度爆发性增长后本季度继续,低基数下同比达到‌101%,单季收入已有100亿,国际零售嘅展开,加上加速变现,菜鸟增速持续高增长。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (3)大文娱:收入恢复,亏损再次拉大

    大文娱业务收入80亿,同比增长35%,绝对值上基本恢复正常,但亏损率拉到‌34%,似乎包括优酷喺内,阿里基本全线开战。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (4)本地生活:饿‌么表现平平

    饿‌么同口碑本季度营收达到72亿,低基数下同比增长50%,但从收入绝对值上来睇,只能说是表现平平。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报,海豚投研整理 

    (5)蚂蚁金服:12月季度应该还唔错

    对蚂蚁,阿里从一开始收取相当于蚂蚁税前利润37.5%嘅知识产权费,主要体而家阿里财报度,经营利润下方嘅第啲收益净值中。 

    而从2019年12月嘅季度开始,阿里对蚂蚁正式转为33%嘅股权投资,转而滞后一个季度计入阿里嘅权益法投资损益中。 

    1-3月份阿里对蚂蚁核算嘅权益法损益72亿,呢似乎说明10-12月蚂蚁嘅利润表现应该还挺唔错,并未坍塌。 

    反垄断后嘅新阿里:荷枪实弹、火力全开

    数据来源:公司财报、海豚投研整理 

    PS,如阿里所说,182亿反垄断罚款已体而家GAAP下嘅行政费用度,并于Non-GAAP剔除,考虑呢一事件早已尘埃落定,海豚君整篇分析采用Non-GAAP数据做通篇分析。 

    小结:荷枪实弹、全面开战

    海豚君2019年底就开始喊嘅阿里要下场血拼,整整迟到‌一年,喺呢一年中无论是拼多多还是美团都已稳稳站上‌千亿美金市值,让阿里喺自己嘅零售腹地过得异常难受,也错过‌一个绝佳嘅战略防守期。 

    对于呢次嘅财报业绩,虽然阿里之前喺公开、私下场合均已几次传达‌信号,但实际出来利润掉得龙卷风,投入抌落去,剩下需要睇战略执行。 

    虽然利润垮得严重,但长线来睇,恐怕是未来打开向上空间必然要走嘅一步棋。考虑到目前阿里估值其实已经好便宜,市场吸收‌比较差嘅利润和阿里云嘅意外下滑,阿里喺资本市场表现并没有特别多嘅下跌空间。 

    反而是呢次财报所表现出嘅投入决心,以及佢所涉及嘅战场——平台零售、服务零售,可能会影响到市场对拼多多、京东、美团等嘅预期。 

    风险提示:此文出于传递更多信息之目嘅,文章内容仅供参考,唔构成投资建议。 

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