营收多元化、增速下滑，泡泡玛特首份财报背后嘅亮点同隐忧

转载：本文嚟自微信公众号“螳螂财经”（ID:TanglangFin），作者陈小江，转载经授权发布。

牌桌之所以等人痴迷，是因为我哋永远不知道下一将会拿到乜嘢牌面，尤其系打出一将好牌后，呢种好奇心更会同日俱增。

“盲盒”无疑是泡泡玛特打出嘅一将好牌。

借助盲盒玩法，从2017年到2019年，泡泡玛特营收从1.58亿增长到16.83亿，两年增速分别达到225%同227%。其三年净利润更是坐上火箭，分别达到156万元、9952万元同4.51亿元，翻‌289倍。喺招股书度，泡泡玛特将自己定义为“中国最大且增长最快嘅潮流玩具公司”。

亮眼嘅数据都等泡泡玛特获得‌资本同市场嘅追捧。2020年12月11日，泡泡玛特(09992.HK)在港股挂牌上市后，开盘首日股价超发行价100%，市值超过千亿港元，成为“潮玩第一股”。

不过，市场上质疑嘅声音都不少。

质疑者认为，一方面按照招股书数据，截至2020年6月30日，泡泡玛特上半年1.41亿元嘅净利润，同其千亿港元嘅市值相差太过悬殊，100多倍嘅市盈率是唔系有啲太高‌？

另一方面，泡泡玛特嘅主要收入来源嘅盲盒玩法，并且过于依赖少数头部IP，因此成熟IP能否持续畀力，新IP能否复制成功，都尚待证明。

事实上，无论是支持者、质疑者仲是旁观者，都在等待一个答案——即打出一手好牌上市嘅泡泡玛特，喺上市之后手中又新攒‌边啲牌，下一将牌又将打出乜嘢？佢上市之后嘅首份财报无疑畀我哋提供‌一个绝佳嘅观察视角。

一、从上市后嘅首份财报，睇泡泡玛特嘅亮点同隐忧

3月26日，泡泡玛特(09992.HK)发布上市后嘅首份财报。

财报显示，泡泡玛特2020年营收25.13亿元，同比增长49.3%。毛利收入为15.94亿元，同比增长46.2%。公司拥有人应占年内溢利5.24亿元，同比增长16%。非国际财务报告准则经调整纯利5.91亿元，同比增长25.9%。

具体嚟睇，泡泡玛特嘅收入来源于零售店销售、线上销售、机器人商店销售、批发以及展会五大块，收入分别为10.02亿元、9.52亿元、3.29亿元、2.07亿元同2348万元。其中零售门店同线上销售占绝对大头。

在人哋最为关注嘅IP方面，财报中都畀出‌细分数据。如果根据IP收入划分，又主要分为自主产品、外采同代销产品两大类，其中自主产品贡献‌营收嘅82.1%。喺自主产品营收度，自有IP、独家IP同非独家IP分别占总营收嘅32.7%、35.4%以及9.5%。

总嘅嚟睇，作为泡泡玛特上市后嘅首份财报，亮点不少。

第一，营收同净利润都保持‌两位数嘅增长。

第二，毛利率依然好高。2020年泡泡玛特嘅整体毛利率高达63.4%，虽然相比上年嘅64.8%略有下滑，但依然非常亮眼，泡泡玛特赚钱能力依然好强。

第三，销售渠道逐渐多元化，线上渠道占比逐渐上升。根据泡泡玛特招股书同呢次财报数据显示。从2017年到2020年，泡泡玛特线上渠道占比逐渐增加，从9.4%上涨到37.9%，而线下渠道占比逐渐下降。

而从财报数据嚟睇，2020年泡泡玛特线上渠道毛利率为为66.4%，比零售店毛利率高出4.4%，排名第二，仅次于器人商店嘅72.3%。考虑到体量同运营成本，线上渠道占比增加对泡泡玛特嚟讲是一件好事。

同样哋，泡泡玛特累计注册会员从2019年末嘅220万增长到740万，新增注册会员520万，贡献‌88.8%嘅销售额，同比增长9.9%。

第四，喺大家关注嘅IP方面，喺总营收增长嘅前提下，头部IP贡献依然稳定增长，并且结构更加均衡。

比如前两大IP“Mooly（自有IP）”同“PUCKY（独家IP）”在2020年分别贡献总营收14.2%以及11.9%。相比2019年嘅27.1%同18.7%，喺总营收中占比大大下降。

而次级IP“Dimoo（自有IP）同“The Monsters（独家IP）”，分别从2019年嘅5.9%同6.4%上涨到12.5%同8.1%，占比大大上升。要知道”Molly”2018年在总营收中占比一度高达41.6%。

而在亮点之外，泡泡玛特过去一年嘅表现都有一啲隐忧。

首先就是营收同净利润嘅增速开始变缓。

总营收方面，从2017年到2020年，其增速分别为225%、227%、49.3%，增速开始下滑。

净利润方面，从2017年到2020年分别为156万元、9952万元、4.51亿元同5.91亿元，从2017年到2019年增长‌289倍，但上年只增长‌25.9%，增速大大下降。

其次系想做平台嘅泡泡玛特，目前嚟睇仍以自主产品销售为主，占总营收嘅85%。

总嘅嚟讲，泡泡玛特嘅整体表现仲是唔错嘅，无论是从渠道业务结构仲是头部IP营收结构嚟睇，泡泡玛特嘅营收更加均衡同多元化，证明‌呢种模式嘅可持续同复制性，都等其营收稳定性大大增强。当然，增速下滑都意味泡泡玛特需要寻找更多嘅收入增长点。

二、反向造IP嘅泡泡玛特，复制‌自己嘅成功吗？

在上市前嘅一次演讲度，王宁曾将泡泡玛特嘅发展大致分为三个阶段。

1.0时代嘅泡泡玛特系想成为一个万代一样嘅公司——签IP、做产品，然后将佢卖出去。

2.0时代嘅泡泡玛特是像乐高一样——打造一个系统，一门语言，等所有嘅IP可以重新嚟做一遍。

3.0时代嘅泡泡玛特是希望成为中国最像迪士尼嘅一家公司——拥有好多优质IP，并用泡泡玛特嘅方式嚟畀呢啲IP创造价值。

简单嚟讲，就是以盲盒玩法为载体，通过艺术家嘅经纪、互动娱乐业务、衍生品嘅开发同授权，以及零售体系等，等其拥有嘅IP成为潮流玩具。那么从财报嚟睇，泡泡玛特嘅设想可行吗？

事实上，不管是要成为乐高仲是迪士尼，有两个关键点——IP同玩法。而泡泡玛特需要证明嘅系——现有塑造IP嘅模式系咪可复制？能否拥有持续打造热门IP（包括自主IP同签约IP）嘅能力？其玩法系咪具有持耐性。

首先，从IP塑造方式嚟睇。同乐高同迪士尼自上而下嘅IP塑造方式——先有内容同故事再有IP不同，泡泡玛特走‌一条反向造IP嘅道路，既先有IP，故事同内容等消费者自己去填写——简单嚟讲，睇到钢铁侠呢种IP，人哋想到嘅就是超级英雄嘅故事。但在一千个Molly爱好眼度，但系能有一千个Molly嘅故事。

从理论上嚟睇，“螳螂财经”睇嚟这是可行嘅。原因就是互联网嘅普及，等大众接受嘅信息开始碎片化同圈层化。

比如迪士尼嘅米老鼠、唐老鸭等可以说都系大众IP，原因在于在以电视为传播媒介嘅时代下，流行都系自上而下传导嘅。由于信息流通有限，人哋通过同样嘅电视节目，嚟观睇米老鼠动画，认识其背后嘅故事，然后才有IP传播。

但在互联网信息飞快传递嘅今日，盲盒爱好者将一个“抽Molly盲盒”嘅视频上传到网络上，就可能会吸引一大波爱好者围观、交流甚至互换。这都是泡泡玛特打造葩趣咁样一个平台嘅原因。而呢种圈层化嘅文化，并唔一定需要一个自上而下打造IP故事嘅途径，因为互联网嘅自传播性。

其次，从IP价值嚟睇。虽然目前针对盲盒玩法有所争议，但在“螳螂财经”睇嚟，泡泡玛特以“IP+盲盒玩法”得到‌市场嘅认可，呢啲从其2020年卖出超5000个潮流玩具就能睇出。

就价值性而言。我哋先嚟睇乐高嘅积木，事实上单一搭建积木是个非常无趣嘅过程。乐高嘅高明之处是等积木不仅是积木，而是情感嘅枢纽。比如通过父母同子女一齐搭建积木，但系以建立亲子情感枢纽，以及变成乐高爱好者提供‌社交货币，因此获得满足感，随住而嚟嘅仲有收藏嘅乐趣。

从呢个角度嚟睇，盲盒玩法都具备。佢不仅能提供抽盲盒时嘅惊喜感，仲可以提供收集乐趣，并成为年轻人嘅一种社交货币。甚至佢嘅一啲隐藏款仲具备升值嘅空间。事实上无论是呢种抽奖式玩法，仲要是收藏性玩法，喺商业领域早已被证实可行，盲盒只是为其揾到‌一种全新嘅载体。

最后，从IP塑造能力上嚟睇。如果说“Molly”嘅成功有一定嘅运气成份存在，噉么通过呢次财报我哋可以睇到，“PUCKY”、“Dimoo”同“The Monsters”在总营收嘅贡献上已经同“Molly”相差并唔远。以“DImoo”为例，从2019年占总营收嘅5.9%，上升到2020年嘅12.5%，证明‌泡泡玛特至少将“Molly”嘅成功，复制到‌第啲3个IP上。这肯定不只是运气成分，而是证明其方法论是可行嘅。

可见，从泡泡玛特上市后嘅首份财报嚟睇，至少在打造成熟IP嘅模式上，泡泡玛特已经证明具备复制自己成功嘅能力。

不过，这并唔意味泡泡玛特未嚟嘅发展能够一路顺畅。一方面“盲盒玩法”本质上构建嘅竞争壁垒有限，当越嚟越多嘅玩家进入之后，则考验泡泡玛特嘅IP竞争力。另一方面，要想成为一家像乐高同迪士尼一样嘅公司，泡泡玛特当下嘅IP影响力仲远远不够，佢仲系要要更多嘅“Molly”哋嚟证明自己。

泡泡玛特想成为中国嘅迪士尼，仍然任重道远。