小米、百度、华为扎堆下场，造车or造梦？

转载：本文来自微信公众号“海豚投研”（ID:haituntouyan），转载经授权发布。

近一年，造车圈迎来一堆跨界巨头，苹果、华为、小米、滴滴……不论佢哋系被迫入局还系顺势而为，大佬实力不容小觑。

但造车这条路到底有多烧钱？需要烧多耐呢？小米造车首期投入100亿、10年100亿美金系乜嘢规格嘅选手？巨头一个个鱼贯而入，求嘅系乜嘢？

一、造车有多烧钱？

先说烧钱呢个事儿：我哋知道，造车喺有车可卖之前，需要投入技术、研发、管理，仲要需要生产制造，后面有车卖‌仲系要要大量嘅销售支撑。

到底要几烧钱？

先要睇睇过来人嘅烧钱情况——特斯拉虽然系行业标杆，但美国和中国喺土地、原材料成本、人工成本等方面存喺巨大差异，作为比较对象不太合适，所以今日海豚君主要以国内造车三傻来对比。

通过观察三家企业嘅财务报表，剔除一啲细小科目，我哋抽出来如下简化后嘅计算框架，来为大家算算这笔账：

资金需求 = 用剔除摊销折旧后嘅成本同三费 + 购买物业厂房及设备和无形资产嘅投入 – 毛利润

其度，毛利润可以理解为有车卖‌之后，剔除可变嘅材料成本后，真正收回嘅资金。

下面逐一来睇睇：

1）研发费用：以这三家公司上市后公布嘅全部年份嘅数据来睇（三家研发投入均没有资本化）。

蔚来最夸张，一年研发投入4.4亿美元，主要系换电技术嘅推广。

理想汽车以年均1.5亿美元居末位，增程式动力系统从技术嘅角度来讲就系一种机械机构更加简化嘅混合动力系统，所以研发投入嘅要求较低。

数据来源：公司年报、海豚投研

2）销售、行政及一般费用：三大造车新势力均主要采用直营嘅销售模式，也就系4S店自营，销售人员自营，而且店大多都开喺大城市核心商圈嘅核心商城中。

花钱最夸张嘅依然系蔚来，平均每年消耗5.4亿美元，主要系蔚来以走心嘅售前、售中和售后服务打造高端品牌形象。

理想汽车以1.1亿美元居末位，喺三大造车新势力中最会精打细算。

数据来源：公司年报、海豚投研

3）购买物业、厂房、设备和无形资产：蔚来采用纯代工嘅生产模式，购买厂商设备及无形资产嘅支出主要为换电站、牛屋等建设。从2016年开始，蔚来每年平均投入2.2亿美元现金；

小鹏前期以代工起家，后期则通过自建产能进行生产，年均流出2.0亿美元。

理想从一开始就系自建工厂嘅生产模式，年均流出1.4亿美元。

数据来源：公司年报、海豚投研

4）毛利润：三家车企均于2020年毛利率转正，具备‌一定嘅造血能力，冲抵‌部分资金需求。

从公司成立开始累积计算嘅话，蔚来和小鹏毛利润对公司现金流嘅贡献不明显，理想表现较好。

数据来源：公司年报、海豚投研

5）折旧摊销：企业一次性支付现金购买固定资产及无形资产，之后按年计提折旧摊销。

计提折旧摊销增加‌成本费用但并唔产生现金流出，因此会抵减部分资金需求。

蔚来累计固定资产资产及无形资产最多，折旧摊销也最多。

数据来源：公司年报、海豚投研

6）资金需求合计：整体资金需求根据各车企战略选择、成本费用控制能力有关。

蔚来系最“大手大脚”嘅企业，从2016年算起，五年每年资金需求72.5亿人民币，理想汽车系最“精打细算”嘅企业，年均资金需求17.2亿元人民币；小鹏中规中矩，年均资金需求43.6亿人民币。

如果不走蔚来呢种极致追求“高端大气上档次”嘅品牌启动方式，海豚君认为，对于国内第啲新进入嘅造车企业，小鹏汽车嘅现金需求最具有代表性，也就系一年抌钱大约50亿人民币左右。

数据来源：公司年报，海豚投研整理

二、造车嘅钱需要烧多耐？

睇完造车需要烧几多钱，我哋再来睇睇时间嘅问题

蔚来成立于2014年，第一款车ES8于2018年量产交付，历时4年；
小鹏成立于2015年，第一款车G3于2018年量产交付，历时3年，第一款爆款车型P7于2020年量产交付，距离公司成立5年；
理想成立于2015年，第一款车Li One2019年量产交付，历史4年；

数据来源：海豚投研整理

从造车三傻嘅路径来睇，从公司成立开始造车到第一辆车量产交付需要3-4年嘅时间。

考虑市场环境嘅变化，家阵时新进入者第一辆车量产交付所需要嘅时间应该会缩短，呢啲同雷军、李彦宏接受采访时候讲到嘅最多三年基本一致。

第一辆车量产交付之前公司系没有任何造血能力，而第一款车量产交付之后仲系要要经历销量爬坡、规模效应显现、毛利率转正、净利率转正、回本呢一漫长嘅过程。

基本零起步嘅三家新势力造车五、六年之后，2020年蔚小理年销量分别为4.4万辆、2.7万辆，3.3万辆，实现‌毛利转正。

我哋暂且可以将年销量3-4万辆作为毛利转正嘅平衡点。但这剩只系毛利嘅转正，净利润依然系亏损嘅状态，家阵时嘅风光可以理解为边际改善带来嘅干拔估值，后续仲系要要销量嘅快速增长来逐步消化估值。

具体需要几少年实现毛利转正、需要几少年实现整体盈利，则依赖于各公司嘅战略选择、产品打造、市场营销等各项能力。

数据来源：公司年报、海豚投研

三、烧钱无底洞，巨头为何亲自下场？

上述我哋可以睇到造车确实烧钱，而且实现盈利系一个不确定嘅事，回本更系一个遥远嘅事，但巨头们不好好做主营业务，为何不约而同往造车入面迫呢？

呢个问题可以从两个角度去理解：

第一，原本嘅主营到底香不香？
第二，为何选嘅都系造车生意？

我哋先睇第一个问题：

（1）巨头们嘅主营难道不香吗？

我哋将新入局嘅造车派分成两类，一类系手机派，代表小米、华为、苹果等；一类系互联网派，代表百度和滴滴。

（1.1）手机派：汽车再造巨头

苹果、华为、小米这三家睇似风光，但喺我睇来，智能手机作为移动互联网时代毋容置疑嘅第一入口，相比下游嘅互联网，其实早已系一个巨头深度内卷嘅行业。

a.从出货量上来睇，智能手机出货早已不再增长，目前嘅销量基本全靠换机需求来支撑，全网基本已经好难揾到真正嘅首次使用智能手机嘅用户。

数据来源：IDC，海豚投研整理

b.喺量不增长嘅情况下，从产业趋势来睇，整体价格其实系喺趋势性嘅下跌之中。

主要体而家行业里企喺成个食物链顶端、高山仰止式存喺——苹果公司喺奢侈品式定价滑铁卢之后开始向下定价，产品整体价格带日益亲民，压制‌产业整体嘅向上定价空间。

结合量价嘅情况来睇，智能手机已经系一个存量生意，行业增长大概率系零增长甚至萎缩嘅状态。

c. 喺行业规模萎靡不振嘅情况下，苹果iPhone来睇产业嘅话，无论系向上或系向下定价，苹果手机嘅毛利率均喺趋势性嘅下滑通道中。

海豚君嘅判断系，手机微创新畀用户带来嘅边际爽感不足，叠加行业同质化竞争，导致手机品牌无办法用拉高定价嘅方法来覆盖相应创新所需要嘅投入，体现嘅结果系手机成本上升，就算系苹果咁样产业链议价权无人能比嘅公司，毛利率都喺度趋势性下滑。

数据来源：公司财报，海豚投研估算

而从<a——c>三点描绘出来嘅产业图景系：移动互联网末期，产业互联网前夕，智能手机市场已接近人群渗透嘅顶端，5G技术革新大概率也只系一段时间嘅回光返照，产业智能时代，手机不再系唯一嘅智能入口，整体智能手机市场进入螺旋式嘅趋势性萎缩阶段。

喺呢种大逻辑下，也可以睇到各家手机品牌畀出嘅解决方法几乎大同小异：

a.喺手机业务利润池不断萎缩嘅背景下追求做大利润呢个方向上，手机品牌一致动作均系由硬变软，以手机活跃设备为基础，往互联网方向进军；

b.喺手机行业体量萎缩之后做大收入上，除咗手机上嘅存量厮杀之外（不考虑华为作为较量中嘅牺牲品呢一意外因素），以获得更大市占率之外，真正要思考嘅核心命题系下一个大体量嘅智能入口系乜嘢？

喺呢个方向上嘅答案系智能物联，智能设备喺小米这里叫IoT，华为叫1+8+N，苹果叫“第啲硬件产品“，智能物联硬件几多具备几个核心特征——能睇、能说、能动、能交互。

具备这四大特征，同时又有足够大嘅产业规模，恐怕只有智能化之后嘅汽车嘎啦，汽车说系手机厂商喺IoT之路上，挑战嘅最后一座高山也毫不夸张。

一句话来讲：手机派们最终想要实现嘅系用汽车再造小米、汽车再造华为和汽车再造苹果。

（1.2）互联网派：人无远虑，必有近忧

互联网派这里也简单说一下两家代表公司百度和滴滴，呢啲两家系典型嘅“人无远虑，必有近忧”式原因来切入造车业务嘅。

百度系典型嘅 “因无远虑、已有近忧”嘅公司，PC时代嘅搜索广告业务喺智能手机时代被各种APP蚕食掉，发现式信息流推荐广告又从上面直接截留掉‌搜索广告嘅业务，导致佢嘅主营广告业务早已日薄西山。

喺百度嘅第二曲线有两个分支：

一个系智能ABC业务，因为早期侧重做C端嘅云业务，B端起步晚，比较落后；
另外一个就系智能车阿波罗业务，根据百度嘅介绍来睇，用智能驾驶来“赋能”汽车OEM嘅路径进展相对缓慢，索性直接下场造车，具体可见海豚君近期文章《认真扒一下百度嘅家底》。

而滴滴打车切入嘅原因，海豚君嘅判断系，滴滴所处嘅出行平台低毛利、强监管、高风险导致行业天花板明显，而滴滴边界衍生——外卖/社区团购等本地O2O性服务又相对困难。

喺出行主业上，而家测试嘅自动驾驶嘅智能车队未来具有改造成个出租车行业嘅可能性，滴滴呢个节点去切入更多有未雨绸缪式嘅防守战略。

（2）为何瞄准嘅都系造车呢？

而家嘅问题系，巨头找第二曲线，点解不约而同地走上‌造新能源车这条道呢？海豚君总结嚟讲就系产业确定性+长坡厚雪。

确定性上海豚君之前已经聊过，但系以参考之前嘅两篇文章：

a.《聊聊小米都眼馋嘅新能源汽车行业》

b.《造车新势力崛起背后嘅大国谋略》

这里重点算一下产业空间到底有多大？未来嘅增速喺乜嘢水平上？方便大家有一个定量嘅认知。

首先引入计算公式：

新能源汽车年销量 = 汽车年销量 * 新能源汽车渗透率

其中汽车年销量用年均复合增速计算得出。因此影响新能源汽车销量嘅主要就系汽车销量年均增速和新能源汽车渗透率两个因素，所以我哋对两个因素分别做‌情景分析：

汽车销量年均增速：汽车年销量长期嘅复合增速喺1%-5%之间，呢个系行业共识。2020年中国千人汽车保有量约200辆，而日韩喺400辆左右哦，德法英接近600辆，美国则超800辆，因此国内汽车千人保有量方面仍有提升空间，长期销量复合增速维持正嘅低水平。
新能源汽车渗透率：参照政府畀出来嘅渗透率目标，2025年新能源汽车渗透率达到20%，2030年达到40%。

合理情景：海豚君认为，2020年低基数效应会喺2021年消化，因此未来5年我哋认为年复合增速4%比较合理，而更长期嘅未来10年复合增速2%比较合理。

至于新能车渗透率，我哋和市场保持一致，主要参考政府目标进行预测，同时做‌2025年渗透率15%、2030年渗透率30%嘅下限测算。最后结论为：

2025年新能源汽车年销量616万辆，对应未来5年年化增速35%，5年接近5倍；
2030年新能源汽车年销量1234万辆，对应未来10年年化增速25%，10年9倍；
如果假设单车价值为10万元人民币，则2025年新能车市场空间超6000亿，2030年超万亿；
如以国内熟透‌嘅智能手机来参照，2020年国内智能手机出货量不到3.3亿部，如果按照单部手机两千元（小米国内手机出货价大约1300左右）来估算，2020年国内智能手机也就6500亿嘅市场规模。
也就系话到2025年，新能源车嘅市场空间已经接近产出‌华米OV咁样国内品牌嘅国内手机市场嘅体量嘎啦。

悲观情景：汽车行业整体销量未来5年复合增速为2%，未来10年复合增速1%，同时2025年新能车渗透率15%，2030年新能车渗透率30%，计算结果为：