电子烟监管风暴嚟临，2000亿巨头闪崩，盘前暴跌40%

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过去三年嚟，成个电子烟行业关注最多、讨论最频繁嘅话题莫过于监管问题，因为佢关乎住呢个行业嘅未嚟发展方向。

今日（3月22日），中国工信部发文话，工业同信息化部、国家烟草专卖局研究起草‌《关于修改〈中华人民共同国烟草专卖法实施条例〉嘅决定（征求意见稿）》（以下简称《征求意见稿》）。

本次《征求意见稿》嘅修改，将喺附则中增加一条，作为第六十五条：“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟嘅有关规定执行。”这条新规一时间引起广泛关注。

截图来源：工信部网站

上述《征求意见稿》发布后，电子烟龙头悦刻母公司雾芯科技在美股盘前交易时段大跌40%。

截图来源：wind

工信部发文：电子烟将参照传统卷烟监管，各方在等待监管细则出台

据工信部官网消息，工信部呢排发布《征求意见稿》，决定在《中华人民共同国烟草专卖法实施条例》附则中增加一条，作为第六十五条：“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟嘅有关规定执行。”对于增加嘅关于电子烟监管嘅内容，工信部解释话，主要是基于以下考虑：

（一）推进电子烟监管法治化。近年嚟电子烟等新型烟草制品市场监管领域出现咗一啲新情况、新问题，社会各方面非常关注。呢次修改主要是落实党中央、国务院关于推进电子烟监管法治化嘅要求，明确电子烟等新型烟草制品嘅监管法律依据，并做好同《中华人民共同国未成年人保护法》等法律法规嘅衔接，发挥好法治固根本、稳预期、利长远嘅重要作用。

（二）符合电子烟产品特性以及家阵时国际监管嘅通行做法。鉴于电子烟等新型烟草制品同传统卷烟在核心成分、产品功能、消费方式等方面具有同质性，对电子烟等新型烟草制品应当参照《实施条例》中关于卷烟嘅有关规定执行。这都同国际上主要国家同地区对于电子烟等新型烟草制品嘅监管方式一致。

（三）增强电子烟监管效能。将电子烟等新型烟草制品参照《实施条例》中关于卷烟嘅有关规定执行，将大幅度提升电子烟监管效能，有效规范电子烟生产经营活动，解决电子烟存在嘅产品质量安全风险、虚假广告等问题，切实保障消费者合法权益。

“短期业内必然恐慌，但《征求意见稿》嘅考虑是科学嘅，长期去睇有利于国家、行业、消费者利益！”中国电子商会电子烟行业委员会会长欧俊彪说。

国内知名电子烟制造商内部人士对《每日经济新闻》表示，而家只是出台‌一个《征求意见稿》，具体是乜嘢样嘅监管仲真说不清楚，后续肯定会有监管细则，然后逐渐发展成准则性嘅嘢。其实电子烟纳入烟草专卖监管是行业内嘅共识，呢个唔系话没有心理准备，大家都觉得监管是趋势，都可以接受。

短期会带嚟一定嘅影响，但中长期对成个行业嚟讲，但系能是优胜劣汰，因为大嘅品牌方都好，制造方都好，其实本身都系按照一啲严格嘅标准在做。所以监管能够等成个行业更加规范化。对于大品牌嚟讲，中长期虽然唔可以说是利好，但是一个可以接受嘅事实。不管是未嚟在监管仲是税收等方面，都可以够接受。而且在专卖制之下，肯定是渠道多嘅嗰啲品牌，佢哋已经有先发嘅一个优势，但系能佢哋线下渠道部嘅非常成熟，但系能会好一点。

深圳一家小型电子烟工厂老板讲畀《每日经济新闻》，目前工厂这边，仲要没有听讲具体嘅监管措施，如果有嘅话，市场监督管理局那边会通知我哋。

对于《每日经济新闻》记者提出嘅，“电子烟纳入烟草专卖后，生产商系咪会要求获得专门嘅生产许可证。”嘅问题，该老板讲畀记者。“其实在前年（2019年10月）国家出台电子烟‘线上禁售令’嘅时候，就有消息说要办生产许可证，说办一个许可证要30多万元。后嚟我哋去问点样办呢个许可证，但是就没声音嘎啦，具体嘅到而家都没有明确下嚟。”

对于未嚟电子烟嘅监管，该老板表示，而家刚出台初步嘅《意见稿》，后面才可能会慢慢细化。反正先做住没事，以后要办乜嘢证就按照政策嚟。目前嘅话，因为电子烟嘅监管严嘎啦，而家做电子烟嘅工厂少咗，我哋嘅生意反而相对好做一点。

公司市占率全国第一，市值最高近3000亿

虽然雾芯科技仅成立‌约3年时间，但佢已毫无疑问地成长为‌中国排名第一嘅电子烟。

中国电子烟品牌“relx悦刻”母公司雾芯科技在美国上市两个月，市值最高接近三千亿元，动态市盈率高点超过5000倍。相比之下，不论国际卷烟巨头仲是全球领先嘅电子科技消费品公司苹果（Apple），佢哋嘅市盈率都不过20倍上下。

截至最新收盘，雾芯科技股价报19.46美元/股，市值近2000亿元人民币。

公开信息显示，雾芯科技成立于2018年初，CEO为前优步中国负责人汪莹。根据CIC报告数据，喺2019年同截至2020年9月30日嘅9个月，按零售额计算，雾芯科技嘅中国市场份额分别为48%同62.6%，排名第一。

由于相关法律法规要求，悦刻嘅电子烟主要依靠线下渠道销售，而上年嘅疫情并未对其业绩表现造成过多负面影响。招股书显示，雾芯科技在2018年、2019年同2020年前三季度，营收分别为1.33亿元、15.49亿元同22.01亿元；净利润分别约为-28.7万元、4774.8万元同1.09亿元。

80后创始人汪莹身家都随住一夜飙升至580亿人民币，跻身国内一线富豪阵营。

新政好可能开启牌照制监管

2019年10月30日，国家烟草专卖局联合国家市场监督管理总局，发布《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害嘅通告》，重申“不得向未成年人销售电子烟”，并明确要求电子烟生产、销售企业或个人关闭电子烟互联网销售渠道，同时撤回通过互联网发布嘅电子烟广告。市场称之为“网络禁售令”。

“网络禁售令”出台后，包括四川、云南等在内嘅卷烟生产同销售大省嘅诸多地市一级政府，开始对电子烟销售采取强监管，一啲地区出台政策不允许室内使用电子烟，对标传统卷烟监管。

行业瞬间进入整合期。根据启信宝数据，禁令出台后，618家电子烟相关企业注销；2020年注销数量多至803家。成个电子烟行业嘅一时火热“戛但係止”，再度回归沉寂。

但该“网络禁售令”只是改变‌电子烟嘅销售渠道，压制其通过互联网过大范围地营销拉新。而呢一禁令嘅附带效果，却是促使呢个新兴细分行业大洗牌，等悦刻咁样有线下战略执行力嘅公司迅速收割市场，成为市占率60%以上嘅绝对霸主。而呢类品牌化嘅电子烟公司产品持续供不应求嘅状态，验证‌佢喺线下市场嘅拉新能力。

悦刻从一开始就重视线下布局。据悦刻招股说明书，喺其2018年1.33亿元收入度，线上渠道贡献占比60%。2019年以“经销商+专卖店”模式加速线下扩张，当年全国专卖店扩展至1500家，线下渠道销售贡献11.39亿元，线下收入达到74%。到2020年前三季度，悦刻嘅线下渠道收入同比翻番至22.01亿元；授权分销商110个，专卖店超过5000家，零售店10万多家。

一位不愿具名嘅电子烟代理商对《每日经济新闻》表示，因为政策仲未有落地，故而《征求意见稿》短期对电子烟行业影响唔多，而且业内对早已经预料到呢一步，一个风口行业经历过比较激烈嘅“百团大战”（即“网络禁售令”）后一定会有一啲头部品牌胜出，国家都一定会制定相应嘅监管标准。不管政策走向系点样嘅，电子烟行业仲会有两到三年嘅红利期，国家短期内唔会出现对行业一刀切嘅决策。

如果牌照制监管开启，一啲不合规嘅品牌被淘汰是必然结果。经销商虽然对《征求意见稿》有预期，但并没有能力做出应对，只能按部就班嘅按照品牌方嘅要求落实，做好合规工作；赌品牌方能够顺利拿到牌照，将我哋代理嘅电子烟做到头部品牌，未嚟系咪能够拿到牌照，任何人都无办法预料。

若品牌方未能获取资质，将对该品牌代理商产生好大嘅影响：虽然理论上代理商可以切换代理嘅品牌，但已经拿到牌照嘅大品牌必然有自己成熟嘅经销商体系，不见得愿意接受新代理商，就算接受，新代理商嘅地位同议价权都会好低；在消费端，代理商嘅用户群体过去一直认可老品牌、为老品牌付费，一下子切换为新品牌，但系能会造成大量客户嘅流失，这对于代理商都是好大嘅打击。

电子烟行业未嚟发展空间依然好大

自2016年以嚟，中国电子烟市场年平均收入增长率都超过30%。如按卷烟替代性市场嘅逻辑，中国烟民基数近3亿人，确实想象空间巨大。电子烟嘅关键卖点是“减害”，号称以雾化、加热不燃烧方式，或口服等新型方式摄入尼古丁，比烟草燃烧带嚟嘅焦油等有害物质摄入更少。但事实上，目前呢啲新型摄入方式嘅有害性细节并未明确。

中国是第一大尼古丁消费国，2020年传统卷烟贡献利税1.2万亿元。悦刻2020年前三季度收入不过是22亿元，净利润1.09亿元。电子烟目前似乎并未对中国传统烟草行业产生替代性冲击，更多是在“创造一个新市场”。

同时，根据雾芯科技招股书，2019年国内电子雾化烟销售额达到15亿美元，电子烟渗透率从2016年嘅0.4％增至2019年嘅1.2％。

据中国基金报，咨询同情报公司Arizton研究认为，中国是全球最大嘅潜在电子烟市场，截至 2019 年中国据估计有 2.867 亿烟民，行业潜在市场规模为 1129 亿元人民币。相较之下，电子烟产品嘅渗透率只有1.2%，对比50.4%嘅英国同32.4%嘅美国，我国电子烟嘅渗透率仍然较低，这都意味电子烟行业未嚟嘅发展空间十分可观。

光大证券研报话，出于对健康嘅关注及龙头品牌市场教育嘅推动，中国电子烟市场发展迅速，2016-2019年CAGR为35.7%。由于中国烟民基数较高，参考美国超过30%嘅电子烟渗透率，认为中国电子烟未嚟嘅市场空间可达1128亿元。

或是基于以上原因，虽然电子烟产业饱受争议，但仍然颇受资本市场垂青，2018年以嚟，多家电子烟品牌获得机构支持。例如雾芯科技在成立后，于2018年6月获得源码资本、IDG、红杉中国领投嘅3800万元日使轮投资。到上市前，悦刻完成‌八轮、累计融资4.5亿美元。