未嚟三五年，股市“三傻”有几多投资机会？

本文由公众号“苏宁金融研究院”原创，作者为苏宁金融研究院副院长薛洪言，首图嚟自壹图网。

在2020年嘅火爆市场度，银行、保险、地产三个板块启动好晚，被市场称作“三傻”。2021年春节之后，大盘曾经经历短暂嘅行情切换，风格偏好从抱团股转向周期股，保险、银行、地产均相继迎嚟股价反弹，但市场分歧依然明显：

有人认为资金只是短暂停留，消费、医药、科技依然是投资主线；同样哋，饱受煎熬嘅“三傻”买入者则开始期待翻倍行情。

短期走势不可预测，若住眼于三五年，银行、保险、地产究竟有几多投资机会呢？

银行：整体没机会，个股有空间

在股市度，银行业一直备受关注。其一，投资者对银行有天然嘅熟悉感；其二，银行股普遍具备低市盈率、高分红等特征，睇上去安全，好有吸引力。但从近两年行情睇，银行股走势显著跑输指数。

2019-2020两年间（2018.12.31-2020.12.31），申万银行业指数累计涨幅20.9%，落后沪深300指数55个百分点，“三傻”之一嘅名头当之无愧。

过去两年不点样涨是既定事实，我哋更关心未嚟三五年系咪会有大行情？

股市投资，低价买入是硬道理，但股市不完全是谁估值低谁有理嘅地方。股价涨跌，未嚟业绩预期才是关键。就银行业而言，影响业绩预期嘅核心因子是规模增长、净息差、不良率。

就银行业整体嚟讲，受间接融资转向直接融资、金融等利实体、杠杆率稳中下行等因素制约，规模、净息差、不良率都难言出现实质性嘅长期改善。喺呢啲因素压制下，银行股价过去几年走势低迷，未嚟几年大概率依然咁。喺行业板块上睇，超跌反弹可以期待，但要成为市场追捧嘅核心题材几乎没有可能。

不过，板块整体没有机会，个股却通常有结构性行情。如水泥行业，受产能过剩之困，2013年-2020年间（2013.12.31-2020.12.31），申万水泥行业指数上涨129%，同期海螺水泥涨幅为277%，显著跑赢行业板块。银行个股层面嘅分化都会咁（参见《数字化时代，银行股嘅选择逻辑》）：

全国性银行在互联网、金融科技嘅驱动下加速分化，马太效应逐步显现，零售转型见成效，数字化、科技化能力突出嘅银行依然值得期待；

在地方性银行层面，地方经济为地方银行营造‌相对独立嘅小环境，区域经济增速快、经营战略清晰、业务发展有特色嘅地方龙头银行有较大嘅机会。

不具备上述特征嘅上市银行，未嚟三五年难有乜嘢机会，不值得买入。

保险：短期有波折，长期空间大

2018年末-2020年末，申万保险行业指数涨幅55%，落后沪深300指数21个百分点，应该讲，保险板块嘅走势仲可以，“三傻”嘅名头有啲冤枉。

在A股上市保险公司度，除咗中国人保，第啲公司都系寿险为主、财险为辅。寿险保单期限长，有大量资金沉淀，当期营业利润主要靠投资收益驱动。以中国平安为例，喺寿险及健康险分部度，2020年总投资收益1835亿元，贡献‌170%嘅税前利润。

保险公司嘅投资以债权为主、股权为辅，利率是左右其短期业绩嘅核心变量，市场利率变动唔多时，股市表现都可以带嚟较为明显嘅边际影响。但考虑到利率嘅周期性波动，长期嚟睇，利率嘅影响趋于中性，新业务拓展才是影响寿险业绩嘅长期关键变量。

就过去两年嘅市场表现睇，利率层面受制于宽松货币政策下嘅利率下行，新业务拓展层面则受制于渠道转型阵痛同疫情对线下展业嘅影响，保险板块整体表现落后大盘。自2020年下半年起，上述因素出现边际改善，保险板块迎嚟一波上涨行情：

其一，市场预测货币政策逐步回归常态化，利率缓慢上行，利好保险公司投资收益，股市回暖都带嚟边际改善效应；

其二，市场预期中国平安、中国太保等公司推行嘅保险代理人改革步入正轨，有望尽快走出寿险新业务增长乏力嘅困局。

虽经过一波上涨，家阵时保险板块估值仍处于历史低位。如果基本面能够持续改善，三五年内仍有较大投资价值。

就市场利率而言，为保持货币政策嘅长期稳健，三五年内继续大幅下行嘅概率唔多，同期，股票市场继续繁荣是大概率事件，保险公司投资端收益有望保持稳健增长。至于新业务拓展，行业虽遭遇短期波折，但长期增长空间仍然好大。

以2019年各省市常住人口平均寿险支出费用为例，北京最高为5392元，贵州仅为477元，不同地区差异极大。这反过嚟都说明，保险支出同收入水平密切相关，随住经济持续增长同居民收入水平稳步提高，保险行业仍有广阔嘅发展空间。

三五年内，保险板块摘掉“三傻”嘅帽子指日可待，投资者大可放心持有。

地产：房住不炒下嘅突围

2018年末-2020年末，申万房地产开发行业指数涨幅11%，落后沪深300指数64个百分点，“三傻”之一嘅名头当之无愧。

三五年前，地产板块定系群星积聚，行业内上市公司以估值合理、高比例分红等优势颇得投资者欢心；但过去几年嘅强调控，以及市场对调控长期持续嘅预期，极大地压制‌房地产嘅想象空间。

当市场预期一个行业不再具有想象空间时，就开始进入“杀逻辑”阶段，行业估值会出现趋势性下滑。2015年以嚟，房地产开发板块市净率从3倍下滑至1倍，期间缺乏像样嘅反弹，板块逻辑已经发生趋势性变化。

核心原因就是政策层面对“房住不炒”嘅坚持。围绕房住不炒，监管层从房地产公司融资、个人房贷融资、新房销售限价、限购等方面多策并举，且睇不到放松嘅信号。喺呢排出台嘅十四五规划度，再次重申‌“房住不炒”嘅定位，强调支持合理自住需求，遏制投资投机性需求。

在严格调控下，除咗限购、限贷，仲要包括限价。一啲上涨较快嘅核心城市，二手房同新房出现咗明显嘅价格倒挂，新房比二手房仲便宜，不得不摇号购买。喺呢种情况下，开发商不再能完全受益于房价上涨，雪上加霜。

在行业环境趋紧嘅背景下，开发商内部嘅分化同优胜劣汰加速。此时，房地产开发企业资产负债率仍处于高位，高杠杆风险不容忽视，叠加趋紧嘅融资环境同激励嘅竞争环境，未嚟仍不乏出现爆雷个案，畀成个板块带嚟估值压力。

综合上述情况嚟睇，未嚟三五年内，房地产板块好难出现系统性嘅机会。喺分化嘅行业背景下，龙头企业往往能逆势受益，喺股市中走出独立行情，如家电中嘅美嘅、格力；水泥中嘅海螺等都系咁。房地产行业在个股层面有边啲机会呢？

一是市场占有率嘅持续提升。严格调控之下，中小开发商陆续退出市场，龙头房企在资源获取上更具优势。此外，存量房旧改嘅市场空间已经打开，龙头房企基于强大嘅品牌效应占得先机。

二是新业务嘅想象力。房地产开发作为产业链条中嘅核心环节，喺产业链延伸上具有天然优势。家阵时，龙头房企普遍在物业管理、房屋租赁、商业综合体、物流仓储等领域展开布局，个别房企在旅游、造车甚至养猪等领域都频繁发力，打开‌新嘅想象空间。

可见，喺房住不炒嘅政策背景下，房地产个股嘅机会在“房地产”之外，多元化布局较好嘅龙头企业才有可期待嘅投资价值。

以上就系对股市“三傻”未嚟投资价值嘅一啲思考，环境在变化，观点都会动态更新，欢迎持续关注。此外，本文观点仅为一家之言，用于行业分析讨论，不构成投资建议。